建筑周期估值及竞争格局变迁

目录

**部分 建筑行业概览及模式变革

1 建筑三大下游行业概览 3

1. 1 房屋建设 9

1. 2 基础设施建设 12

1. 3 工业建筑 14

2 商业模式变革: 从传统总分包到 EPC / PPP 17

2. 1 PPP 模式对建筑行业的变革 18

2. 2 PPP 模式对建筑行业上市公司估值的影响 23

2. 3 REITs 有望助力建筑公司报表改善及价值发现 24

3 生产方式变革: 装配式建筑推动行业进入工业化时代 29

第二部分 建筑行业三大下游成长空间及周期波动

1 房建: 短看产品周期, 长看城镇化及人口结构 39

1. 1 库存: 住宅存量规模庞大, 商品住宅去化成果显著 39

1. 2 新开工: 销售面临下滑压力, 弱化新开工动力43

1. 3 竣工: 多重需求驱动, 竣工面积迎修复周期 47

1. 4 房建中长期需求取决于城镇化及人口结构 48

2 基建: 需求看经济增长, 供给看政府资金状况 55

2. 1 基建需求取决于经济增长与人口产业集聚 55

2. 2 区域结构: 真实需求看中西部, 投资实力看东部 58

2. 3 行业结构: 交通环保快速增长, 科教文卫前景广阔 60

2. 4 资金来源决定基建供给 77

3 工业建筑: 盈利驱动设备更新周期, 供给侧加速结构分化 88

3. 1 工业企业盈利带动制造业资本开支 89

3. 2 中国制造业投资与出口和外商投资关联度较高 91

3. 3 供给侧结构性改革和产业升级带来制造业投资结构性机会 93

3. 4 工业建筑未来发展可期, 关注高端设备制造和石油化学行业 95

4 建筑行业产值周期波动 98

第三部分 从市占率看建筑行业竞争格局及变迁

1 国内建筑龙头公司市占率 105

1. 1 地产产业链市占率 107

1. 2 基建产业链市占率 109

1. 3 国际工程市占率 114

1. 4 从员工角度测算市占率与人均产值 119

2 复盘万喜市占率及估值提升路径 122

2. 1 市占率与市值 125

2. 2 市占率与商业模式 127

3 国内建筑业市占率与估值演变展望 131

第四部分 三维复盘寻找建筑估值之锚

1 建筑估值现状: 再次跌破 1 倍, 估值趋于国际化 135

1. 1 建筑估值为什么重要 135

1. 2 估值的纵向与横向比较 136

1. 3 估值与基本面映射 142

2 建筑估值深化: 三重因素的内生比较 145

2. 1 业绩增速: 估值重要的锚 146

2. 2 市场风格: 大市值显著跑赢 147

2. 3 ROE: 持续、 稳定且绝对值较高 148

3 建筑估值变迁: 竞争格局与资金风格 152

3. 1 竞争格局转变带动龙头估值上升 152

3. 2 资金偏好转变撬动大建筑行情 155

4 建筑三维复盘及投资时钟 157

4. 1 建筑三维复盘模型 157

4. 2 季节轮动: 春华秋实, 夏雨冬阳 170

4. 3 案例一: 2014 年建筑牛市复盘 179

4. 4 案例二: 2018 年建筑二级板块轮动 183

第五部分 从财务指标解读建筑公司商业模式

1 ROE: 建筑企业核心驱动指标 189

2 订单驱动收入增长, 成本差异显著 199

2. 1 收入: 依工程进度确认, 新规下差异逐渐缩小 199

2. 2 成本: 细分行业成本构成存在显著差异 203

2. 3 十倍股关键财务指标比较 208

3 多渠道化解应收风险, 负债率稳中有降 214

3. 1 应收账款: 占比趋于稳定 214

3. 2 收款质量: 龙头收现付现均占优, 风险敞口控制成关键 219

3. 3 资本结构: 受监管红线制约, 细分行业资本结构改善 224

4 从现金流看建筑商业模式 227

4. 1 从 CFO 和 FCFF 两维度看, 建筑板块现金流波动较大 227

4. 2 现金流波动率根源一: 货币/ 信用周期 235

4. 3 现金流波动率根源二: 商业模式变迁及子板块间的差异 240

4. 4 2B 和 2G, B 端受房地产销售周期影响更大 265

4. 5 结论: 货币信用周期与商业模式的变化共促现金流波动 269

第六部分 建筑行业国际对标研究

1 中国、 美国、 日本基建投资现状及历史比较 273

1. 1 核心结论: 与美国和日本相比, 中长期我国基建不悲观 273

1. 2 日本 VS 长三角: 长三角交通基建仍有较大提升空间 275

2 美国基建投资绝对值持续增加, 但占 GDP 比重明显低于中国 294

2. 1 结构对比: 美国基建投资占 GDP 的比重低且呈下降趋势,

私有化程度较高 294

2. 2 交通设施对比: 我国公路和铁路存量设施仍有较大提升

空间 302

2. 3 投融资方式对比: 美国基建融资方式灵活多样, 且更具有

创新性 313

3 美国钢结构市场空间研究 317

3. 1 美国市场的构成和当前大致市场空间 317

3. 2 美国钢结构市场的主要驱动力和历史份额变化 319

4 建筑 A 股估值国际比较 333

4. 1 建筑 A 股估值内部差异大, 行业估值中美接近 333

4. 2 美股建筑业估值处于较高水平, A 股处在历史低位 339

5 中外建筑龙头商业模式及财务表现对标研究 342

5. 1 并购扩大收入规模, 专业运营保障长期盈利 342

5. 2 并购是欧美工程咨询龙头快速做大的重要手段 361

5. 3 海外商誉和应收款高, 国内企业存货负债高 368