中国资本市场新变局

本书特色

关于我国资本市场的基本属性以及基础制度的思考，既要遵循资本市场的一般规律又要体现中国特色□□□□市场经济的根本特征，本讨论了资本市场供给侧结构性改革的内涵和要点，结构性去杠杆政策下金融体系的选择，提出优秀证券公司可以适度加杠杆的建议。

本书同时实事求是地分析了影响上市公司质量的宏观、微观等诸多因素，从国际经验出发简要说明高质量上市公司和高素质量资本市场的逻辑关系；多层次资本市场篇主要讨论了资本市场及其分层的内在逻辑，系统地考察和介绍了欧美等主要市场多层次体系，对于我国多层次资本市场设计和制度建设产生了一定的借鉴意义。

内容简介

　　《中国资本市场新□□》从一位一线、资深金融从业者、监管者的亲历视角，如实记录了对中国资本市场三十年中一系列重要时期、重大时点、若干重大问题及其政策形成过程的观察、思考和实践，详细阐述了中国资本市场三十年的发展历程。
　　《中国资本市场新□□》共分七部分，分别是“总论篇：资本市场基本属性和基础制度”“发行制度篇：全面推进注册制改革”“上市公司质量篇：以透明度为核心全面提升上市公司质量”“多层次资本市场篇：完善功能适度竞争错位发展”“投资银行篇：着力建设高水平国际化银行投资体系”“高水平开放篇：加快建设国际化资本市场的主场”“河南辖区实践篇：监管理念和监管体系建设”。
　　中国资本市场而立之年，回顾中国资本市场的发展历程、政策理念与实践，是对中国改革开放伟大成就和中国资本市场的好的纪念，是对中国资本市场文化基因的好的弘扬和传承。
　　知历史、辩兴替，与研究者商榷、给决策者参考、和投资者一起预见未来。

前言

自序 中国资本市场三十而立

刘青松

□0□0年7月□5日

中国资本市场三十年是一部市场化改革史。国有企业从计划经济下的工厂通过股改发行股票并上市□成现代公司制企业；国有银行、保险公司等经过股改上市补充资本、优化机制蜕□成具有国际竞争力的现代化银行和金融机构；市场经济理念的传播，民营经济的成长，科技创新浪潮的兴起，居民获得财产性收益，向世界展示一个真实的中国，架起国际合作桥梁，等等。在这些过程中，资本市场功不可没。

一、中国资本市场三十年□□□□的贡献是什么

孔子曰：三十而立。通常是指，三十岁左右的年轻人应当有独立的价值观，独立的做事能力和有所成就。中国资本市场三十年来从无到有、从小到大，取得了举世瞩目的历史性的发展和成就，建立了一整套相对完善的证券法律制度、规则、规范，形成了相对成熟的以“三公”为核心的诚信、法治、规范、透明等市场价值观，上海和深圳两个证券交易所的总市值目前是仅次于美国，排名全球第二位，交易金额在全球主要交易所中位居前列，债券市场规模世界排名第三，还有机制灵活、产品丰富、国际化水平越来越高、交易量排名靠前的期货及衍生品市场等。中国资本市场经过三十年的发展已经成为全球规模□□□□、□□□□市场辐射力、zui有魅力的新兴市场。毫无疑问，中国资本市场在而立之年“立”起来了。

中国资本市场是改革开放的产物，□□□□贡献是推动了我国经济□□市场化改革的深化，塑造了市场经济主体，发展了市场经济法治、文化、制度和环境，对我国□□□□市场经济制度的建立和完善发挥了历史性的作用，做出了卓越的制度性贡献。可以概述为七条。

一是改造国有经济。计划经济下的国有工厂通过股改发行股票并上市，□成了现代公司制企业，建立了现代企业制度，改善了经营机制和治理结构，发展、丰富了公有制实现形式，成为市场经济充满活力的竞争主体，焕发出勃勃生机。

二是再造金融体系。“工、农、中、建”四大国有银行原本只扮演着国家“超级出纳”的角色，后经过股改上市补充资本、优化机制，蜕□成具有国际竞争力的现代化银行，世界排名前列，资本市场提供了强大的助力。大量商业银行、保险公司和证券公司纷纷发行上市，壮大了资本实力，提高了金融体系整体经营能力、竞争能力和抗风险能力。可以毫不夸张地说，没有资本市场，就没有今天的中国银行体系，也不会有今天的中国金融体系。

三是催生民营经济。三十年来，资本市场通过发行股票共筹资约13万亿元，注入了各行各业的企业，为中国经济发展提供了一个非常重要的动力。沪深两市民营控股上市公司约□ 400家，占一半以上，民营经济从“资本主义尾巴”发展到整个国民经济的半边天，承担起“6、7、8、9”的重任，成为□□□□市场经济制度的生力军。

四是成就科技创新创业。国际经验表明，科技创新始于技术，成于资本。马克思已经证明了通过股份制集聚资本于科技创新的决定性意义。股市的诞生，尤其是创业板的推出和科创板的创立，修复了我国创业创新投融资体系的生态系统，资本市场为创业投资的定价、退出提供了畅通便利的渠道，整个中国大地上科技创新创业的浪潮蓬勃兴起。

五是孵化财富效应。资本市场改□了计划经济□□下净资产定价的理论和实践，引入市场定价机制，企业家精神、创业资本、创业利润等通过资本市场得以价值实现；改□了中国老百姓“一穷二白”“越穷越光荣”的历史和观念，为居民提供了一个创造财富、配置财富、获得财产性收益的重要渠道，实现了财富效应，为□□□□市场经济制度创造了巨大的财富准备。

六是唤醒诚信法治意识。中国资本市场脱胎于“一大二公”“一平二调”的行政性计划经济□□，存在深刻而广泛的文化、历史和利益冲突；居民投资理财的兴起，股市培养了1.6亿的股民，市场经济的一些基本概念和理念，如诚实守信、法治规范、风险自负，以及信息披露制度、市场化定价的理念等在整个社会得到了充分而广泛的传播。

七是架起了国际合作桥梁。资本市场，尤其是股市具有充分披露、规范透明的特点，搭建了向世界展示中国、让世界了解zui真实中国的视窗，向世界展示了一个及时、客观、真实、深层次的中国，包括中国□□□□活力的企业，中国经济的结构和实力、潜力和后劲，□□□□监管与治理的理念、能力和水平，中国投资者的结构和特点；透过资本市场吸引了一大批忠实的合作伙伴，无论是早期的B股、红筹股，还是后来的QFII、各种联通，特别是直接投身中国资本市场的各类合资、独资经营投资机构等，这些合作对中国的发展和未来投下了zui真诚的信任票，是zui货真价实的。

二、中国资本市场三十而立，“立”于什么

孔子曰：“吾十有五而志于学”“三十而立”“立于礼”“不知礼，无以立”。“礼”在中国传统文化中是一个很重要的概念，有三层意思：政治上是治国典章制度，是谓“礼制”；社会上是行为规则规范，是谓“礼教”；人的成长上直达内心自觉，是谓“礼仪”。

中国资本市场三十而立，“立”于什么呢？也就是说，中国资本市场三十年探索和实践，哪些认识被实践证明是正确的，具有本质性、规律性，在今后的改革发展中应当坚守，一以贯之？简要地说，中国资本市场三十年做了“三件事”，实现了“一个转□”。三件事分别是：1990年1□月，沪深证券交易所敲响了□□记开市锣声，拉开了中国资本市场的大幕，宣告中国资本市场诞生。□005年，股权分置改革正式启动，国有股、法人股、流通股利益分置、价格分置的问题不复存在，至□007年底，绝大部分上市公司完成股改，A股进入“全流通时代”。□019年6月13日，科创板正式开板，试行成熟市场通行的注册制，中国资本市场进入一个崭新的时代。实现了“一个转□”，即从行政主导的资本市场向市场机制决定资源配置的资本市场转□，资本市场回归市场属性。中国资本市场三十年的历史就是一部市场化改革史。具体来讲，中国资本市场之“礼”有“四立”。

（一）立于市场化改革

资本市场是改革的产物，又是改革的工具，促进了改革的深化。中国改革开放四十年能够取得举世瞩目的成就的经验是什么？归根到底是“破”了旧□□的桎梏，放松行政管制，解放了生产力；坚持了市场化改革，确“立”了市场经济制度，遵循市场经济的一般规律，完善产权制度，尊重产权独立，完善公司治理，建立现代企业制度；理顺政府和市场关系，各种所有制经济主体依法平等使用资源要素，公开、公平、公正参与竞争，同等受到法律保护，平等进入资本市场，平等使用金融资源，杜绝一切不必要的行政干预，让市场机制在金融资源配置中发挥决定作用；推进国家治理体系和治理能力现代化建设，推动生产关系和生产力、上层建筑和经济基础相适应。

（二）立于高水平开放

资本市场从本质上来说是“舶来品”，以开放促改革，以开放引领改革，开放为改革指明了方向。改革开放之初，国家便制定并实施境内境外“两个市场、两种资源”的方针。199□年建立B股市场，1993年青岛啤酒H股上市，红筹股、VIE结构相继成为国有控股企业和民营企业进入国际资本市场利用国际资本资源的重要方式。□001年中国加入世界贸易组织（World Trade Organization,WTO），中国经济多维度融入世界市场，资本市场对外开放的深度和广度日益扩大；同年，我国允许符合条件的外商投资企业在A股申请上市，□00□年QFII机制启动；□006年允许外国投资者以战略投资者身份投资A股上市公司；□014年沪港通启动、□016年深港通开通，资本市场双向开放的力度和范围大大增加，积极参加国际资本市场规则制定和治理。中国改革开放四十周年之际，习近平主席在博鳌亚洲论坛□018年年会开幕式上宣布“中国开放的大门不会关闭，只会越开越大！”资本市场开放进入“快车道”，沪伦通启动、中日交易型开放式指数基金（Exchange Traded Fund，ETF）互通落地，多家外商独资证券期货经营机构设立。□019年9月，A股被纳入三大国际指数（□018年6月1日起A股纳入摩根士丹利资本国际公司相关指数，并在之后多次扩容；□019年5月，A股纳入全球第二大指数公司富时罗素；□019年9月，A股纳入标普新兴市场全球基准指数）。尤其是□0□0年基本建成上海国际金融中心，标志着中国资本市场对外开放进入一个新的阶段，实现了“走出去”和“引进来”的融合、资本流动和规则互动的融合，中国资本市场已经成为国际金融市场和国际资本配置不可或缺的重要组成部分。一个国际化的资本市场正在形成。

（三）立于市场经济法治

市场经济是法治经济，资本市场是法治市场。资本市场的诞生和发展对□□□□市场经济法治化提出了系统性的要求。同时，资本市场推动了□□□□市场经济法治体系的建设和完善。以保护产权、维护契约、统一市场、平等交换、公平竞争、有效监管为基本导向，基本建成□□□□市场经济法治体系；完善物权、债权、股权等各类产权相关法律制度，从立法上赋予私有财产和公有财产平等地位并平等保护；以《证券法》《证券投资基金法》《公司法》等为核心的资本市场法律体系基本建成，搭建并维护资本市场基础制度有效运行，参与各方权利、义务得到有效保护和尊重；深化行政执法□□改革，□□□□限度减少不必要的行政执法事项，确保有法可依、有法必依、违法必究。这些都为资本市场运行及市场机制有效发挥作用提供了保障。

（四）立于党的统一领导

中国的改革开放是一场自上而下的革命，离不开□□□□□的统一领导和顶层设计。党的领导贯穿于深化资本市场改革和发展全过程，贯穿于谋划改革思路、制定改革方案、推进改革实施等各环节，党领导的制度优势转化为治理效能，党的方针政策转化为市场法律法规，是推进改革、完善法制、推动法治、依法治市、建设法治市场的根本保障。

三、大力发展资本市场必须坚守什么

三十而立的市场仍是稚嫩的，不是完美的。展望未来，而立之年的中国资本市场承担着“牵一发而动全身”的“枢纽”功能，要倍加爱护，不可求全责备。大力发展资本市场，建立规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场，就要坚守资本市场之“礼”，更好地发挥资本市场的制度性贡献。

（一）坚持深化市场化改革，着力培育市场主体的微观活力

充分发挥资本市场融通资本、规范透明、公众监督的制度优势，推进混合所有制改革，建立现代企业制度，完善公司治理，培育更多合格的充满活力的市场主体。微观主体活力是中国特色□□□□制度与市场经济有机结合起来的根本和基石。

（二）坚持深化与市场经济相适应的法治建设，维护市场主体独立性

理解并尊重市场主体的产权独立、利益独立、法人人格独立和交易意志独立，尊重并践行在立法上赋予的私有财产和公有财产平等地位并平等保护；政府要做懂法守法、遵守契约精神的表率，不能轻易地自我否定，不得肆意干预、侵犯市场主体的独立性；强化对市场主体之间产权纠纷的公平裁判。坚持并深化与市场经济内在逻辑和制度相一致的法治建设，全面依法治市，建设法治市场和法治秩序。落实□□□□市场经济法治是一切经济主体“以恒心办恒业”的制度保障。

（三）坚守“建制度、不干预、零容忍”九字方针，坚定不移地全面推进注册制改革

正确处理监管和市场关系，事前“建制度”、事中“不干预”、事后“零容忍”。全过程各环节归位尽责，□□□□限度减少政府对市场资源的直接配置和对微观经济活动的直接干预，给微观主体留下□□□□的自由空间。政府尽量不要下场“踢球”，尽力杜绝不必要的行政管控，一个标榜为“超级投资银行”的政府绝不符合现代市场经济制度下的政府角色定位，也绝不会是一个好政府。市场回归常识，回归常态，有自由才有活力，有竞争才有创新，有秩序才有信任。政府对闲不住的行政之手要有惩戒性的制度安排。

当前，注册制是理顺政府与市场关系行之有效的方法。我们要积极推动注册制改革由股票发行向资本市场全方位、各环节推进落实。证券发行注册制已经在科创板、创业板全面试行，也将在1—□年内实现在中小板、主板市场再融资和IPO推广；行业机构设立、并购、经营业务实行更加灵活的准入制度，将经营决策、创新展业的主动权、决策权、创新权还给市场主体，在资本市场推行“全国一张清单”管理模式，推动“非禁即入”制度普遍落实；非理性定价和大股东行为异化的根源是资本市场服务能力供给的制度性短缺，推行注册制改革扩大资本市场服务能力供给，无论什么人都不要干预、调控股票发行节奏，由发行人自行根据市场情况选择发行时间和决定发行价格，让一级、二级市场股票供求均衡、充分竞争，实现价格理性，约束并规范大股东行为。

（四）坚持科技创新驱动，建设数字化资本市场，提升资本市场效能

资本和科技从来都是相互赋能、相互成就。无论是传统的电话、电报以及无线电技术，还是大数据、区块链、云计算、人工智能等新兴前沿颠覆性科技，与传统金融业务与场景的叠加融合，导致金融学科的边界、研究范式不断被打破和被重构。沪深交易所从开业□□天起就采用股票无纸化电子化交易，实现跨越式发展。在金融科技大发展的形势下，资本市场要持续加大对金融科技的开发和应用力度，以□□□□金融科技的理念和技术能力为支持，并重新思考资本市场的逻辑结构，全面调整发行、上市、交易、登记、清算、结算、信息披露、市场监察、违规违法稽查、处理和处罚量刑，以及预警、风险防控等政策，优化资本市场运行、监管机制和流程，完善资本市场基础设施，提高资本市场信息化水平、系统效能和韧性；提升理解、服务、对接科技产业、科技企业、科学家的能力和水平，更加有效便捷服务国家科技创新驱动战略，更加有效地维护国家金融安全。随着5G技术的广泛应用和数字时代的到来，资本市场要加大金融科技的投入、研发和应用力度，加快数字化转型，提升智能化水平。这是大势所趋，不可阻挡。

（五）坚定不移扩大开放，以更高水平开放促进更深层次市场化改革，打造主场的国际化资本市场

面对中美贸易摩擦和“逆全球化”潮流，坚持更高水平的对外开放比任何时候都更有意义，“内循环”绝不是闭关锁国，要以更加真诚的态度、更加开放的姿态吸收借鉴国际成熟市场经济制度经验和人类文明成果，建设更加开放、更加国际化的资本市场。我们要加快科创板、创业板、期货衍生品市场以及整个资本市场制度规则与国际接轨，加快PDI开放、实现AH股互换，完成QFII向QI制度的过渡、吸引红筹企业及其他国际企业到A股市场发行上市等；我们要加快外汇、外资管理制度改革，促进国内国际资本跨境流动和交易活动的便利化，促进国际企业、资本、信息、人才、交易等向国内主要市场集聚；加快建设有国际竞争力的□□投资银行、财富管理机构及其他中介机构，一个国家资本市场中介机构尤其是投资银行的服务能力基本上决定了这个国家资本市场的服务能力，一个国家资本市场中介机构尤其是投资银行的服务半径基本上决定了这个国家资本市场的国际化水平；我们要加快治理体系的现代化建设，加快培养一支高水平、专业化的监管队伍，发挥制度优势，降低制度成本，克服监管能力不足和认知□限性对市场发展的制约；我们要继续以更大力度支持和维护香港国际金融中心地位和功能，更高水平地加强上海国际金融中心建设，要以全球视野在全球金融市场环境下培育人民币资产的价格形成机制，全面打造“香港价格”“上海价格”，打造我们自己的国际化资本市场的主场，面对百年未有之大□□，应对“中美冲突”“金融脱钩”“去中国化”以及疫情肆虐等带来的全面冲击，尤其是对我国利用国际金融市场的冲击。

回首中国资本市场三十年，峥嵘岁月，不负韶华；展望下一个三十年，风景这边独好，寄希望于年轻一代。希望他们继往开来，不负重托，再创辉煌。

节选

相关资料

　★《中国资本市场新□□》研究扎实、数据充分、旁征博引，体现了对资本市场诸多关键问题、辖区情况的持之以恒的日常观察和思考，也体现出对资本市场众多类型参与者（如上市和拟上市发行人、投资机构、境内外证券公司、证券监管部门等）的广泛接触和理解，为准确决策提供了大量多维度的真实素材，也为行业发展提供了很好的帮助。
　　——陈共炎，中国证券业协会会长中国银河证券股份有限公司董事长
　　
　　★作者对资本市场高度关注的“注册制”改革、提升上市公司质量、加快建设国际投行等问题多次提出真知灼见，不回避，不空谈，始终围绕资本市场的焦点问题、难点问题深入研究，发表观点，体现了作者对中国资本市场的高度敏感性。
　　——张佑君，中信证券股份有限公司董事长
　　
　　★《中国资本市场新□□》有两个显著特点：一个是思维具有辩证性，同时注意概念、定义的仔细斟酌，体现了专业性。本书中探讨的许多问题是存在多种声音、多种立场、多种方案的，在“两难”面前立论可靠尤其难能可贵。另一个是观点一贯，不来回摇摆。资本市场的改革是渐进式的，需要不断发现问题，并不断引发讨论。本书坚持方向不动摇，主要观点经得住反复推敲，经得起时间与实践考验。
　　——岳克胜，国信期货股份有限公司董事长国信证券股份育限公司原总裁
　　
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　　——庄毓敏，全国人大财经委委员中国人民大学财政金融学院教授、院长
　　
　　★作者从一个独特的视角回顾和记录了中国资本市场三十年的发展历程，对资本市场在中国改革开放伟大事业中发挥的作用做出了客观而又中肯的评价，为相关学术和政策研究提供了难得的“富矿”。从监管到行业，从内地到香港，本书作者数度转换角色，积累了丰富经验，形成了独到见解。对于希望深入了解中国资本市场的读者，本书所载所述非常值得一读。
　　——郭雳，北京大学法学院教授、副院长

作者简介

刘青松，江苏淮阴人，长期从事金融及资本市场监管工作。先后担任深圳中租实业有限公司副总经理、总经理、党总支书记，中国证监会国际部副处长，香港交易所上市科副总监，天津市人民□□□□□副主任，天津市泰达国际集团有限公司总经理，中国证监会研究中心正□级研究员，河南证监□□□书记、□长，中证金融研究院院长等职务。□0□0年6月起，任中国证券业协会非会员理事。

1993年3月起，先后在国家计委（现“国家□□□”）从事宏观经济研究，在中国租赁有限公司（中信集团）从事金融租赁、实业投资，在证监会从事A股、H股、红筹股的发行上市审核和监管工作，参与中概股VIE结构及其监管制度的研究创设，在香港交易所负责证券发行上市审核与监管，在天津参与滨海新区综合金融改革试验方案的研究设计并主持规划、设计、筹建天津柜台交易市场（OTC）；□011年□月回归中国证监会，先后从事资本市场一线监管，参与注册制改革及资本市场创新发展、国际经济金融形势研判、中美金融冲突应对等重大问题研究。

拥有中国人民大学经济学硕士学位和美国天普大学法律硕士（LL.M）学位。研究领域为制度经济学、金融法学等。