100位顶尖投资家的理财课

**部分 宏观
　农业、旅游和水资源行业空问巨大
吉姆•罗杰斯量子基金创始人
或许你还在为近期股市的巨大波动而神伤，那么我在开始这封信之前将首先告诉你的是：我相信，中国不会失败也不会衰退。我对投资中国充满了信心。
你可能对我的信心感到疑惑，但它可不是没有根据的空想。除非你一直与世隔绝地生活，否则你肯定能够感受到中国的开放，已经带来了巨大的经济繁荣。
近30年来，中国一直是世界上经济增长速度*快的国家。全中国13亿人口的储蓄与投资率超过了35％，外汇储备已经位居世界**。中国注定将成为国际社会中*重要的国家。如果说19世纪是英国的世纪，20世纪是美国的世纪，那么21世纪将是中国的世纪。
我在去年的时候写了一本名为《中国牛市》的书，名字就概括我对于中国未来一个世纪的判断。我在1984、1988和1990年曾进行过三次穿越中国的旅行。当我**次来到中国的城市时，它们是单调而没有生气的。到了1990年，就可以看到中国到处都在大兴土木。时至今日，全世界都在等待着，期待在中国的土地上还会发生怎样的奇迹。而这样的奇迹也*终会发生在中国的股市上。
我很后悔之前在中国的时候没有更多地去寻找刚起步的企业和股票。我曾告诉所有投资者，可能正是这些看似不值钱的企业和股票会主宰一个日益兴盛的国家20年的经济发展。
我不能说我对中国的所有了解让我成为一名真正的“中国通”，同时我也不是对中国盲目地信任。我曾经警示过中国投资者中国股市的泡沫正在形成。当然，不止中国，所有的投资都不会一帆风顺，但是我相信那些能够完成这个过程的人将会得到不菲的长期收益。跟大家分享我的一个投资心得：作为一名投资者，*需要审视的是可能出现潜在风险的地方，因为通常这也会带来更多创造价值的机会。不论你相不相信，我不喜欢唾手可得的投资机会，在中国买卖股票就是如此。
观察今日的中国，高速发展的经济使许多产业都存在着巨大的成磬空间，包括电力、能源、旅游、传媒、农业、基础设施、高科技等等。所有投资者都可以通过金融工具来投资这些领域。
其中我要特别强调，农业、旅游、水资源和一些服务行业将会有巨大的上涨空间。随着2001年中入WTO，外国企业更容易进入中国，大多数保护性关税也会下降，在一些较新的领域，如银行、零售业和互联网服务，国内企业*可能面临来自国外的巨大挑战。但是在一些*赚钱的行业，如消费品、电子以及通信行业，来自国外的竞争就要小得多，甚至没有。而这些领域就是投资者需要关注的领域。
　　这些领域中有已经经历疯狂涨势的，比如能源。因为所有的产业都需要能源。当中国这个世界工厂转变为世界强国之时，*关键的领域，也是*值得考虑投资的领域，一定是能源。中国的经济增长速度非常惊人，但我们同时还要看到这背后有限的能源供给和对环境保护的加大力度。
同时你也需要关注成长中的领域，我很看好成长中的中国旅游产业。试想兰初刚建了高速公路、出现汽车旅馆和假日酒店的美国，再想一下刚从二战中恢复的德国、日本的情形。你会发现，一旦人们恢复了自己的资源，在良好的农业与　水资源的条件下，国内外的旅游将是*好的“支撑复苏经济”的投资领域之一。一旦股市能经受住大环境不景气的考验，旅游股日后必将有更大上升空间。
其实凑热闹从来都不是我的投资风格，只有远离人群才是我*好的投资策略。中国的股票自2005年触底之后开始上涨，而目前又存在波动，但我预计其总体增长将会持续一个世纪。
你想分享中国新兴公司的成长吗？你想从世界上*庞大的中产阶层购买力中获益吗？你想参与到具有巨大潜力的中国消费品市场中来吗？你想在中国大力发展的城市和房地产中有所斩获吗？你想帮忙制造中国**代好葡萄酒吗？你想进行外汇买卖吗？对于这个国家来说，一切都有可能，到处都是投资机会。
所以依靠你现有的所有投资经验，去辨别和寻找那些具有竞争优势的中国企业。如果你是一个汽车修理工，对发动机了如指掌，对不同型号汽车的价值与技术突破也非常熟悉，那么，我建议你研究一下中国的汽车行业，寻找一些你觉得有价值的东西。如果你是理发师，你就可能对流行品牌与化妆品很有感觉。但投资者一定要记住：一定要投资自己熟悉的领域。
当我们这一代正在成长之时，父母就对我们说，如果你们一直在沙土中挖洞，寻找机会的话，那么中国就是你们的目的地，而它就在地球的另一端。那么.对于本来就在我生活的另一端中国的投资者们来说，抓住你们国家潜在的投资机会就是你们需要做的事。
　　想在中国投资致富，首先要有你自己的路线，以你的经验和研究，很可能会挑选到下一只上涨数十年的中国“红筹股”。此外还要学会计算，要怀疑你所知道的西但却要坚守自己的判断。
　　相信你也会和我一样在未来把握住中国的牛市。
　　牛市下半场，资产重估开始倒计时
高善文安信证券首席经济学家
我们一直试图在流动性的层面，通过“资产重估”视角解释本轮牛市的成因。鉴于目前对于流动性的研究，我们认为牛市应该已经比较确定地进入了“下半场”，正处于“下半场”早期。对悲观主义者来说，“下半场”意味着资产重估进入了倒计时的过程；而对乐观主义者来说，资产重估刚刚进入“下半场”，也许还有一两年或者再稍微长一点的好日子。
2008年，信贷控制以及宏观调控带来的短期波动需要引起足够的重视；同时，非常确定的是，今年市场不可能重复过去两年那么大的涨幅，甚至可以说，涨到10000点的可能性也应该不存在。
　　从流动性供应角度看，我们把流动性的来源分为三个部分：贸易顺差、国际资本流动和银行的主动信贷投放。通过这三部分，我们可以分析2008年流动性供应增长的基本状况。
从贸易顺差角度看，2008年中国贸易顺差的规模将继续扩大，但贸易顺差的增速很可能大幅度下降。考虑到经济本身的增长和汇率升值的影响，贸易顺差的规模占GDP的比例从2008年开始很可能转入下降过程。这在资产重估和经济周期层面上讲，实体经济正在经历一些非常重要的变化，这样的变化对于资本市场而言意味着中国牛市正在或者很快将转入“下半场”。
从国际资本流动层面看，2007年资本流人的规模大约是1800亿美元，2008年达到2000亿美元应该不会让人意外。美元汇率不断贬值，美国经济周期下降和美联储降息的前景，是我们判断的重要依据。
我们关注国际资本流动的重要原因是其对资产价格的深刻影响。一个重要的现象是，20世纪80年代后期至今的20多年时间里，受美元汇率急剧贬值的影响，大量资本流出美国，流人全球其他发达经济体，导致从日本到我国台湾地区，再到法国、芬兰、德国、瑞典、西班牙、英国等众多国家和地区，几乎都出现过资产价格急速上升的情况。
2007年8月以来，受美国次贷危机影响，美元汇率再次出现急剧贬值。同时，受这一事件影响，美联储在连续降息，并且很难排除在2008年继续降息的结局。这意味着全球资本再次在比较快速和明显地移出美国，流人全球其他经济体，特别是新兴经济体。在这一背景下，资本流动对于中国资产市场在2008年的影响，将变得非常重要。
2003年以来美元汇率在不断贬值，所以资金又源源不断地流人中国。站在这样分析的角度来推断，如果考虑到美元汇率目前继续贬值，美国经济周期下降和美联储降息的前景，那么有理由推断2008年通过这种方式流人国内的资金规模和2007年相比将进一步上升。
我们认为，2008年人民币对美元的双边名义汇率的升值将会加速，全年汇率升值幅度很可能达到8％一10％，而2007年汇率升值的幅度约是6％。汇率升值的逐步加速，也会刺激资本比较大规模地流人。显然，这将对资本市场的资产重估产生更强的支持。
是的，我们仍处于资产重估的进程当中，只不过现在已经是“下半场”了。“上半场”和“下半场”非常关键的区别在于，在“下半场”的资产重估进程之中，资产市场对于资本流动特别是信贷控制比较敏感，并且越来越敏感；信贷控制对于整个资产重估趋势的影响比较明显，并且随时间推移，会越来越明显。
2008年，包括资本市场以及其他类别的资产市场，面临的*大压力和不确定性很可能都来自信贷控制。宏观调控下信贷增长率的下降一定会对资产市场构成压力，这样的压力有多大，持续时间有多长，将基本决定2008年股票市场的表现。
从官方口径看，2008年信贷规模可能要控制在3.5万亿人民币左右，它所折合的信贷增长率大约是13.5％，这样的信贷增长率跟2007年的水平相比大约有4个百分点的下降。而且，受2007年信贷控制失败的影响，2008年的信贷控制将采取逐行逐季控制的方式，对信贷增长将构成非常大的压制和非常大的约束。
我们感兴趣的问题是，13.5％这样一个信贷增长是偏紧的信贷增长，还是偏松的信贷增长？如果仍然是偏松的信贷增长，那市场经过一段时间的调整以后，在信贷层面上仍然会受到正面支持；而如果是偏紧的信贷增长，那市场受到的压制力量在2008年将会比较大。
从我们这么多年对信贷增长率的研究来看，如果信贷增长率2008年超过15％，可以断定是一个比较松的信贷增长；如果下降到12％以下，可以断定这是一个比较紧的信贷增长。13.5％左右的信贷增长，刚好处在紧缩和偏松中间的某个位置，这使得我们对信贷增长的松紧方向难以作出比较确定的结论。
　　但是，我们比较清楚地知道这样的事实：如果13.5％的信贷增长率是一个偏紧的信贷增长率，那么整体经济的资金链比较紧，股票市场也会在资金层面上感受到很大的压力。
我个人现在的推测是，13.5％的信贷增长率本身可能是一个接近中性的信贷增长率，但具体情况如何需要继续观察信贷市场上的利率变化。
我向投资者推荐三个选股主题
孙明春 雷曼兄弟首席经济学家
随着北京奥运会的临近，各界对中国经济增长可能在奥运会后急剧放缓的担忧不断增加。虽然许多奥运会举办国都经历过这一综合征，但我认为，中国的经济规模巨大，将不会受这种“奥运效应”的重创。
这并不是说中国的经济将在奥运后强劲增长，相反，我认为，中国经济增长可能在奥运会后急剧放缓，但这是由于奥运效应以外的其他原因所致。2008年，由出口带动的经济放缓会揭开中国产能过剩的面纱。
首先，全年的实际GDP增长率将在六年来首次低于10％。由于信贷扩张带动投资增长，上半年的经济增长仍将保持强劲势头；但受出口增长减速影响，经济增长会在下半年明显减缓。
目前，中国出口企业已开始感受到来自多方面的压力：人民币升值，出口退税下调，土地、劳动力、能源及自然资源等价格的上涨，环境保护、劳动保护、生产安全和产品质量等的行政及法律方面的要求提高……
其次，消费物价指数会从第二季度开始明显回落。2007年价格的猛涨主要是供给短缺引起的食品价格的加速上涨所致，2008年随着食品供应逐步恢复正常，通货膨胀会相应回落。
一个不可回避的趋势是：增速虽然会明显下降，但2008年的贸易顺差还将继续扩大。由于中国的出口中有相当部分是加工贸易，出口增速的下降会带来进口增速的相应下降。
一个更为重要的问题是：中国经济中的风险也会在这一过程中逐步积聚。这在今年下半年有可能还会变得更加明显，对国内银行及个人投资者而言都是不可忽略的风险。
这其实并不难理解：中国经过多年过度投资积累的巨大产能，需要靠外需来消化吸收。企业日益增加的存货，将迫使其在下半年大幅降价，从而影响盈利，进而影响其偿还银行贷款的能力。在这种情况下，失业率及银行的坏账率都会受到波及，国内金融市场和金融部门也会因此面临很大压力。
比如，市盈率很高的股票有可能因此被迫进行较长时间的调整。一个很好的例子是：2007年的频繁加息已经增大了许多家庭偿还房地产抵押贷款的负担，银行坏账率会因此上升。
此外，我还认为，美国的房贷危机能透过流动资金、风险承受力和估值，影响中国的股市；在全球放缓的大环境下，中国的紧缩政策还会令中国的经济在新的一年中面临挑战；亚洲股市整体下滑的危机，也能对中国股市产生负面的影响。用一个不太恰当的比喻，2008年中国将面临“内忧外患”的局面。
雷曼兄弟的银行分析员LueyFeng曾看到在已上市的中国的银行中，中国银行持有*多次按产品，估计接近80亿美元。但我相信，美国次按债务问题对中国的银行直接影响并不大，因为中国的银行主营业务局限于本土和封闭的资金账户。而中国多年来把不良贷款转移到资产管理公司和银行IPO，已使中国的银行体系变得资本充足，美国的危机主要是外围事件。
于是，有投资者会问：那么2008年中国的股市是否还有同样的吸引力？
其实，对于投资者的投资决策来说，弄清楚两个关键问题非常重要：一个是中国能否处理经济不平衡的问题，另一个是2008年的公司盈利会否走下坡路。
我认为，由于中国经济需要同时面对出口下降和通胀，2008年的每股盈利增长率会在20％左右。
考虑到美国和中国的经济会是软着陆情景，以及2008年中国公司税率的统一将为盈利增长提供一个利好的背景，H股每股盈利（EPS）增长的上升趋势将可能后退至20％左右，股价在2008年上半年仍会维持较大波动。此外，强大的资金流时期已经过去，市场已进入稳定期；股票的表现由大盘股变为类别转移和题材。
而对于A股来说，我预期政府以反周期措施舒解本地资金流，从而稳定价格。但不可否认的是，中国疲弱的出口需求和增长放缓的阴霾，将使产量和存货过剩成为中国制造业的一个问题。因此，我认为盈利增长率将在2008年的后半年减慢，股票的挑选将成为投资组合表现的关键。因此，我向投资者推荐三个主要的选股票主题。
增长溢价：盈利增长将因全球经济放缓而更难实现，我相信高盈利增长股票将表现理想。
外围需求不稳定：建议减持出口和依赖资本支出的股票，而增持本土消费股票
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