国企混改法律实务

第二节??引入民营企业参与混改法律要点问题 引入民营企业，尤其是战略投资者参与混改，可以有效克服国有企业一股独大的各种弊病，是国企混改的重要形式。但是，引入社会资本实现企业融资是市场行为，还需要激励社会资本积极参与。在引入非国有投资者的过程中，必须重视国有资本与社会资本、混改企业各方利益的平衡，才能达成共识，实现混改目标。 一、引入民营企业参与混改的概述 近年来，随着一系列促进民营经济发展的政策文件接连落地，无论是中央还是地方政府均开始鼓励民营企业参与国企混改。民营资本逐渐在涉及电信、铁路、石油、天然气等领域的国企中占有股份。综合来看，推动民营企业参与国企混改，对国企来说至少有以下好处：其一，通过引入大规模的民企资金，可以偿还国企到期债务，降低国企负债率；其二，在民企资金引入之后可以扩大再生产，做大总资产规模，有利于降低国企杠杆率；其三，民企参与混改可以进一步完善国有企业的公司治理结构。 【案例】中冶集团破产重整后混改项目 中冶集团原持有中治葫芦岛有色金属集团有限公司（以下简称葫芦岛有色）51.1%股权。2012年年末，葫芦岛有色资产负债率高达241.68%，严重资不抵债。中冶集团在2013年对葫芦岛有色进行重组，通过破产重整加引入社会资本的方式，完成混改。 葫芦岛有色混改**步进行破产重整，实现3个重组方的进入。第二步推进企业改制，增资后中冶集团持股55%、葫芦岛宏跃集团有限公司（以下简称宏跃集团）持股35%、辽宁省国资和葫芦岛市国有资本投资运营有限公司各持5%的股权比例。2014年，葫芦岛有色破产重整后的**年，公司实现利润6028万元，下属企业锌业股份成功恢复上市。 根据2020年1月21日锌业股份公告，葫芦岛市国有资本投资运营有限公司将其持有的公司控股股东葫芦岛有色12.6229%股权有偿转让给宏跃集团有限公司。转让后，宏跃集团持股达到51.6229%，葫芦岛市国有资本投资运营有限公司16.3771%，中国冶金科工集团有限公司持股27%，辽宁省国有资产经营有限公司持股5%。葫芦岛有色混改过程中，原国有大股东逐渐退出控股地位，民营企业*终获得企业大股东地位，企业的经营效益得到提高。 葫芦岛有色混改的特殊之处在于，混改后民营企业宏跃集团成为葫芦岛有色的大股东，并将市场化的管理模式运用到葫芦岛有色改制中，激发了企业的生产动力和经营活力，使得葫芦岛有色从“僵尸企业”转变为“盈利企业”。具体而言，混改后，葫芦岛有色及时调整了技术创新奖励机制，使得企业管理机制更为灵活；同时，认真梳理并解决了历史遗留问题，大力实施环保技改、管理提升、降本增效等有力措施，充分借助外部力量，使企业重新获得持续盈利能力。以上一系列的内部及外部改革，不仅提高了葫芦岛有色的产能，也提高了员工的积极性，使葫芦岛有色彻底摆脱了“僵尸企业”的困局。 【案例】云南白药混改国资不再控股项目 2017年3月，新华都实业集团股份有限公司（以下简称新华都）完成对云南白药控股有限公司（以下简称白药控股）增资，增资额约为254亿元。本次交易完成后，云南省国资委和新华都分别持有白药控股50%的股权，云南省国资委一下子让出50%的国有股权，形成了白药控股国有资本和民营资本并列**大股东的股权结构。云南省国资委与新华都在双方签订的《股权合作协议》中约定：“自协议生效之日起六年内，未经其他股东的书面同意，不得向第三方转让、出售、赠予或以其他方式处置其持有的白药控股股权（不含股权质押）。六年的期限届满后，一方股东向股东以外的第三方转让其持有的白药控股股权的，在同等条件下，其他股东享有优先购买权。”上述“锁定”安排绑定了国有股东与新股东的利益，双方着眼于共同长期发展公司业务。 2019年4月，云南白药集团股份有限公司（以下简称云南白药）公告重组方案，拟向云南省国资委、新华都、江苏鱼跃发行股份，换股吸收合并白药控股，实现整体上市。交易完成后，白药控股的全部资产、负债及其他权利与义务均由上市公司承继。同时，为确保吸收合并完成后省国资委与新华都所持有上市公司的股份数量一致，白药控股将定向回购新华都持有的白药控股部分股权并在白药控股层面进行减资。定向减资与吸收合并互为交易前提，若任何一个环节未获得监管部门批准，则两项交易均不生效。此外，参与本次交易的第三方也承诺延续前次白药混改中引入股东的长期股权锁定安排，确保未来上市公司股权结构的长期稳定，保证交易完成后云南白药股东层面形成国有资本与民营经济共同经营上市公司的架构。至此，云南白药及集团公司混改实现了股权多元化、整体上市及市场化经营。 此次混改使得民营企业顺利进入云南白药，国有资本不再绝对控股，这有助于云南白药建立市场化治理体系，引入市场化的先进管理制度。同时，在内部管理上，混改后公司董事、监事和高级管理人员均实现了市场化聘任，极大地激发了员工的工作积极性。至此，云南白药对外成为真正的市场主体，对内建立了规范、激励有效的治理机制，激发了企业的活力。 二、混改中引入民营企业的重点问题 在实现混改目标，平衡国有股东、标的企业、投资者利益方面，笔者认为应该重点考虑以下问题： 1.重点选择具有产业链或价值链关联、能与企业形成协同效应的战略投资者 混改*终效果取决于融合的程度和发展的质量，与普通投资者相比，选择意愿强烈、契合度高的产业战略投资者，给国企在战略协同、公司治理、经营创新等方面带来的增值效应更显著，有助于国企混改后的深度融合，优势互补，形成合力。 比如中国东方航空股份有限公司（以下简称东方航空）2018年公告重大资本项目，公司拟向上海均瑶（集团）有限公司（以下简称均瑶集团）及上海吉祥航空股份有限公司（以下简称吉祥航空）合计发行不超过13.4亿A股、向吉祥航空及/或其指定的控股子公司发行不超过5.2亿H股、向中国国有企业结构调整基金发行不超过2.7亿A股。之后，吉祥航空向东航集团旗下的东航产投发行1.69亿A股股票，东航集团通过旗下东航产投合计持有吉祥航空15%股份，而均瑶集团及旗下吉祥航空则合计持有东方航空10%股份。东航集团混改中通过与同业民营公司交叉持股、成为彼此的第二股东，实现同业协同效应。 2.引入战略投资者，除了引入社会资本，还要同时引入“管理”与“市场” 与资本不足、负债率高的困难相比，国有企业的痼疾内部在于企业治理机制的不完善，外部在于市场化与竞争力，考察投资者重点在于投资者进入后对内、对外对企业的市场化以及现代企业制度的改造，比仅引入资本的单纯融资更重要。也就是说，引入非公有资本的“混”与公司经营管理的“改”同样重要，选择投资者要看是否能够带来增值效应。 3.混改可以根据企业的发展战略，同时选择多类型投资人 如国家电投黄河公司混改项目，它是国家电投乃至五大发电集团迄今为止*大规模的股权融资项目。此次混改通过北京产权交易所签约，释放35%股权，引入8家金融战略投资者，包括中国人寿、工商银行、农业银行、中国国新、国投集团、浙能集团、云南能投以及中信证券，共募资242亿元。该混改项目通过引入多家规模雄厚的金融战略投资者，为未来发展清洁能源实现了股权融资，锁定了规模巨大的自有资金。 4.引入战略投资者股权定价的复杂性 无论是不是国有企业，其股权融资都涉及股权的定价问题，不仅涉及股权的估值，还涉及股权融资是否引入竞价交易，以及不同阶段的估值定价。如果混改中既有增资，又有股权转让、职工持股，还要判断各种认购股权方式是否具备价格一致及合理的基础。上市公司可以采取非公开定向增发或股份转让方式，非上市公司可以采取产权交易所挂牌交易等方式。但是无论什么方式，既要符合法律与政策要求的程序规定，还要在国有股东利益与投资人、职工股东之间找到平衡，所以合理的定价机制与定价过程非常重要，需要借助专业人士，如律师、会计师、财务顾问的专业判断，谨慎确定。 值得注意的是，根据《国资委关于印发〈中央企业混合所有制改革操作指引〉的通知》（国资产权〔2019〕653号）规定，中央企业混合所有制改革后继续保持国有控股地位的，如增资过程中国有股东拟同步转让其所持有的少部分企业产权，统一按照增资流程操作，产权转让价格应与增资价格保持一致。 5.混改中的股权比例 根据国务院国有资产监督管理委员会、财政部、国家发展和改革委员会联合印发的《关于国有企业功能界定与分类的指导意见》（国资发研究〔2015〕170号），混改过程中不同所有制资本混合的比例和结构，需要因时因地因事动态调整，属于充分竞争行业和领域的商业类国有企业，国有股权可以是绝对控股、相对控股和参股。关系国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域、主要承担重大专项任务的商业类国有企业，要保持国有资本控股地位。公益类国有企业一般采取国有独资形式，具备条件的可推行投资主体多元化，也可以通过购买服务、特许经营、委托代理等方式，鼓励非国有企业参与经营，通过管理层与经营层分离实现间接的股权结构优化。 本轮混改中，股权结构基本存在三种形式：一是混改后继续保持国资控股或实控人的地位；二是混改后国资不再控股，成为参股股东；三是整体出售国有企业，彻底退出充分竞争领域。**种方式如中国联通混改，混改后联通集团仍持有中国联通36.67%的股份，但外部投资者在董事会席位上占优，来打消投资者对于治理僵局的顾虑；第二种方式如北方信托混改，成功引入日照钢铁控股集团有限公司等三家民营企业新股东，合计受让50.07%的股权，原**大股东国资背景的泰达控股持股稀释至17.94%，成为第二大股东；第三种方式如国有上市公司武汉中商，通过发行股份方式，实现国有资本退出。 对于充分竞争、非国民经济关键领域的国有企业，应当摒弃国有资本一股独大的固有思维，充分引入社会资本，甚至退出控股地位，以打消非公有资本担心小股东利益无法保障的顾虑。在“混”的基础上，更好地推进公司治理等现代企业制度改革。现实中，有些混改项目之所以失败，在于混改方案坚持国有控股，无法吸引社会资本积极参与。例如，2018年10月，重庆长安汽车股份有限公司（以下简称长安汽车）发公告称，其全资子公司重庆长安新能源汽车科技有限公司（以下简称长安新能源）公开挂牌增资，将引入不少于3家战略投资者，认购新增注册资本不低于1.03亿元，且增资的股权比例不低于51%。然而，在上海联合产权交易所挂牌近8个月后，长安新能源宣布终止此次公开挂牌增资扩股申请。 所以，随着混改的进行，国资部门逐渐意识到这个问题。2019年12月3日，长安汽车发布公告称，其全资子公司长安新能源拟引入南京润科、长新基金、两江基金、南方工业基金作为战略投资者。此次增资扩股完成后，长安汽车对长安新能源的持股比例由100%降至48.9546%，不再坚持控股。再如，山东省国资委发布《关于支持推进省属国有企业引进战略投资者的意见》，除国家和省明确规定国有控股的企业外，省属国企引入战略投资者不设国有持股比例限制，宜控则控，宜参则参。战略投资者可通过新设企业、增资扩股、受让股权、债转股等多种方式参与省属国企改革。 三、央企混改引入民营企业的操作流程 国有企业混改主要的法律文件如前所述，主要有32号令、54号文等规范性文件，关于增资、股权转让、债转股等方式引入投资者的一般程序，笔者已在本章**节详细论述，此处不再赘述。在国企混改中，央企是重中之重，根据国资委关于印发《中央企业混合所有制改革操作指引》的通知（国资产权〔2019〕653号，以下简称《指引》）规定，国有企业混改，可以通过产权转让、增资扩股、首发上市（IPO）、上市公司资产重组等方式，引入非公有资本等投资者。根据《指引》规定，中央企业引入投资者进行混改应履行以下基本操作流程。 （一）进行可行性研究并制定报告 对于拟混改的企业进行调研分析，进行可行性研究并制定混改可行性报告。可行性报告的内容应当包括企业现状、企业生产经营、市场数据调研，企业内部、外部环境调研，企业所在行业调研，企业混改的初步设想等。可行性研究环节是对于拟进行混改的企业进行初步摸底，以便在此基础上形成混改的方案。 （二）制定混合所有制改革方案 拟混改企业应制定混合所有制改革方案，方案一般包括以下内容：企业基本情况，混合所有制改革必要性和可行性分析，改革基本原则和思路，改革后企业股权结构设置，转变运营机制的主要举措，引进非公有资本的条件要求、方式、定价办法，员工激励计划，债权债务处置方案，职工安置方案，历史遗留问题解决方案，改革风险评估与防范措施，违反相关规定的追责措施，改革组织保障和进度安排等。 在制定国有企业改制方案中，以下几个环节需要重点关注： 1.混合所有制各股东股权比例与公司治理机制 要设计科学的混合所有制企业股权结构，充分向非公有资本释放股权，尽可能使非公有资本能够派出董事或监事。 2.职工安置与职工权利保障 注重保障企业职工对混合所有制改革的知情权和参与权，涉及职工切身利益的要做好评估工作，职工安置方案应经职工大会或者职工代表大会审议通过。 3.混改架构设计充分考虑税务成本 科学设计改革路径，用好用足国家相关税收优惠政策，降低改革成本。 4.聘请外部专家、中介机构等参与 改制方案不仅涉及各类复杂的法律问题，还涉及整个混改过程的蓝图，所以应该在混改初期就引入律师等专业人士协助制定混改方案。 （三）履行决策审批程序 根据《指引》规定，混合所有制改革方案制定后，中央企业应履行企业内部决策程序。拟混改企业属于主业处于关系国家安全、国民经济命脉的重要行业和关键领域，主要承担重大专项任务子企业的，其混合所有制改革方案由中央企业审核后报国资委批准，其中需报国务院批准的，由国资委按照有关法律、行政法规和国务院文件规定履行相应程序；拟混改企业属于其他功能定位子企业的，其混合所有制改革方案由中央企业批准。也就是说，混改方案包括企业混改引入投资者的融资方式，按照拟混改企业的性质，由国资委（国务院）或中央企业批准。 （四）开展审计评估 企业实施混合所有制改革，应合理确定纳入改革的资产范围，需要对资产、业务进行调整的，可按照相关规定选择无偿划转、产权转让、产权置换等方式进行。企业混合所有制改革前如确有必要开展清产核资工作的，按照有关规定履行程序。拟混改企业的资产范围确定后，由企业或产权持有单位选聘具备相应资质的中介机构开展财务审计、资产评估工作，履行资产评估项目备案程序，以经备案的资产评估结果作为资产交易定价的参考依据。 （五）引进非公有资本投资者 拟混改企业引进非公有资本投资者，主要通过产权市场、股票市场两大市场进行。通过产权市场引进非公有资本投资者，主要方式包括增资扩股和转让部分国有股权。通过股票市场引进非公有资本投资者，主要方式包括首发上市（IPO）和上市公司股份转让、发行证券、资产重组等。 （六）推进运营机制改革 混合所有制企业要完善现代企业制度，健全法人治理结构，就要充分发挥公司章程在公司治理中的基础性作用，各方股东共同制定章程，规范企业股东（大）会、董事会、监事会、经理层和党组织的权责关系，落实董事会职权，国有资本应明确监管边界，股东不干预企业日常经营。 四、律师在引入民营企业参与混改中可提供的法律服务内容 国企混改也属于国企改制，所以也要适用国资监管的诸般规定。如涉及企业产权的变化，一般需要确认纳入改制的资产范围、清产核资、审计评估及备案等环节，都是国企改制的必经程序。由于国企改制政策性与程序性很强，整个过程各个环节多涉及国资监管，建议进行混改的企业尽早聘请有丰富国企改制经验的律所担任混改方案整个程序的总协调角色。 在混改项目中，律师的具体法律服务内容如下： 1.就引入投资者方案的可行性、合规性与申报程序，提供法律咨询意见； 2.担任增资或股权项目所涉中介机构的总协调人； 3.就混改项目进行法律尽职调查，就尽职调查过程中发现的相关问题，提供解决问题的法律建议； 4.协助起草、修改、审核交易文件及混改方案，包括但不限于增资协议、股权转让协议、股权置换协议、债转股协议、改制方案及职工安置方案； 5.根据主管部门的要求，就引入投资者事项出具法律意见书； 6.根据主管部门的反馈意见，对法律意见书进行调整或补充； 7.根据混改方案的具体内容，起草、修改其他法律文件，如公司章程、职工代表大会决议、员工持股与股权激励方案； 8.协助交易各方办理股权变更等变更登记事宜。 混改涉及的政策文件与法律关系、法律程序繁多复杂，律师在混改中担任的角色不仅是法律专业服务，往往还担负中介机构总协调人的角色，促进改制的顺利进行。