经济与管理文献研究(第二辑)

　　大部分研究都从财务决策角度分析了股价崩盘的影响因素，尤其是股权结构和信息披露的影响。　　控股股东主要通过两条路径对股价崩盘风险产生影响：“协同效应”产生于**类代理问题，高持股比例的控股股东倾向于与中小股东利益统一，在企业治理中发挥监督作用，以使企业业绩和价值得以提升，因此股价崩盘风险也就更低；“隧道效应”则产生于第二类代理问题，随着控股股东控制权的增加，其为了自利，会通过两权分离、交叉持股、关联交易等手段“掏空”上市公司，此时大股东一股独大，更易产生较高的股价崩盘风险。同样，多个大股东与股价崩盘风险之间也存在着类似的影响路径。为了避免股权过度集中对企业和资本市场的伤害，监管层也出台新规从严规范股东减持，然而，当大股东减持力度过大时，又会传达出消极信号，导致股价崩盘风险激增。股权质押作为潜在的危险，也会对其发挥作用。在进行股权质押时，大股东占款程度更高，因此可以通过“隧道行为”侵占中小股东的利益，对企业的业绩和价值造成伤害，增大企业的股价崩盘风险。除此之外，还有学者研究现金股利、股权激励、保险公司持股以及私募股权投资等因素对股价崩盘风险的影响。　　信息披露作为信息不对称的解决方法，也会对股价崩盘风险产生十分重要的影响。信息披露质量的下降会导致企业股价崩盘，但是其提高却不会起缓解作用。企业年报中的文本信息除解释数字外，还包含着关于商业环境、运营状况及发展前景的信息，会对投资者的后续投资产生很大影响。大量研究表明，积极的信息披露语调有利于提高短期市场回报率，从而降低企业股价崩盘风险。　　除以上两种与产生机制有关的影响因素外，还有学者落脚于金融资产投资、内部控制、商誉减值等的影响。　　四、股价崩盘风险的经济后果　　现有研究大多围绕股价崩盘风险的影响因素展开，而少有学者研究股价崩盘风险的经济后果，本文将目前现有的股价崩盘经济后果相关文献分为三个部分：资本成本与企业投资、审计师收费及变更、资本结构。　　（一）资本成本与企业投资　　随着公司股价崩盘风险的增加，企业价值降低、风险增加，新进入的投资者就会对本公司股票持观望态度，导致公司吸引新投资者的成本无形中增加，债权人和股东往往就会要求更高的利息或报酬率，导致企业的融资成本增加。从资本成本的角度去分析，会发现比起债务资本成本，股价崩盘风险对权益资本成本的影响更大，从而损害公司价值。从信息不对称角度来说，鉴于国有企业的特殊性质，其在融资时较民营企业有优先权且融资渠道更多，因此股价崩盘风险与权益成本的关系在民营企业中表现得更为明显。不同的是，另有学者认为，股价崩盘风险不仅对权益资本成本有影响，对债务资本成本也存在影响。在其对企业投资的影响上，有学者认为，投资者会通过迎合理论影响企业的股利分配，当企业股价崩盘风险增加时，企业会通过增加投资的方式来提升投资人对企业的评价。　　（二）审计师收费及变更　　外部审计是资本市场信息披露的重要监督手段，通过审计师对被审计单位的评估，给第三方投资人提供真实可靠的企业信息。审计师在为股价崩盘风险较高的企业出具审计意见时，为尽量避免遭到投资人起诉，往往会出具更严格的审计意见，提前提醒投资人企业的不佳状况。因此，对于风险较高的企业，审计人员更偏向于出具非标准审计意见，同时，审计机构也会承担较高的风险，因此，高股价崩盘风险往往意味着高重大错报风险，审计人员就需要给其分配更多的人力物力，投入更多的成本，这也就意味着更长的审计时滞，同理，当被审计单位股价崩盘风险过高时，审计机构为了抵御风险，就会收取更高的费用。　　（三）资本结构　　股票市场的表现往往会影响公司对于资本结构的调整。公司会根据不同的表现来决定是进行扩融还是回购。从微观层面来说，根据市场时机理论，当公司股票被高估时，公司会趁机发行股票；反之，会回购股票。因为我国的股价崩盘往往伴随着股票被低估，为防止价值降低，企业往往会加速资本结构调整。考虑到公司股价崩盘风险上升会导致其权益资本成本增加，股权融资成本一旦过高，企业就会转向债权融资。而公司债具有入手价格低、持有时间长等优点，所以企业大多会选择公司债。因此，股价崩盘风险的增加会导致企业发行公司债的概率提高。除此之外，还有学者研究了股价崩盘风险对公司股份回购以及公司银行债务结构的影响。