生死大转型

**篇 危机的起因与真相
　　**章　席卷华尔街的次贷风暴
　　贝尔斯登：敲响华尔街死亡警钟
高盛（Goldman Sachs）、摩根士丹利（Morgan Stanley）、美林（Merrill Lynch）、雷曼兄弟（Lehman Brothers）和贝尔斯登（Bear Stearns）——人们在2008年3月以前提到华尔街的时候，不管怎么样也无法回避这五大金融巨头的名字。这便是大名鼎鼎的“五大投资银行”，他们的职责是为企业募集资金，在资本市场上发售股票和债券，同时也充当投资中介，这些投资银行的主要业务包括公司并购、证券承销、资产重组等，有的还涉足到公司基金管理、财务管理领域。投资银行被誉为华尔街的皇冠，是有史以来*经典的投资性金融机构。“五大投资银行”则是这顶皇冠上*耀眼的巨钻。即使“五大投资银行”中*小的一家——贝尔斯登，还是资本市场的巨无霸。
1923年，由约瑟夫·贝尔（Joseph Bear）、罗伯特·斯登（Robert Steams）和哈罗德·梅厄（Harold Mayer）创建了总部位于纽约曼哈顿的贝尔斯登。*初，它只是一个证券交易场。在1929年的经济大萧条中，它没有裁掉一个员工，仍顽强地生存了下来。1933年，贝尔斯登的**个分行在芝加哥开设起来；1955年，**个国际分行在阿姆斯特丹开业了；2006年，贝尔斯登已成为营业额166亿美元，旗下资本667亿美元，监管财产3504亿美元，拥有一万三千多员工的“资本市场巨无霸”。2005到2007年连续三年，贝尔斯登荣登财富杂志的“美国*受羡慕的公司榜”，位列证券公司第二。
贝尔斯登有勇于冒险的企业文化，麾下的基金经理们不屑于考虑任何准则，只要能够为贝尔斯登赚到钱，自己就能分一杯羹，因此，贝尔斯登有着“胆大包天”的名声，也是近几年华尔街*赚钱的投行之一。它早在2003年就已经建立了一个叫作贝尔斯登高等级结构化信用策略主基金（Bear Stearns HighGrade Structured Credit Strategy Master Fund）的对冲基金（简称主基金，Master Fund），基金的经理人是拉尔夫·奇欧菲（Ralph R.Cioffi）和副手麦修·坦宁（Matthew Tannin）。这个基金几乎全部投资在结构化信用（抵押贷款证券）上面，一举抢占了抵押按揭证券业务（collateralized mortgageobligations，CMO）的核心市场，使贝尔斯登一度超过了投资银行的龙头老大高盛，成为全球盈利*高的投资银行。但是也正是因为如此，贝尔斯登就成了次贷风暴袭来时投资银行中首先受害的企业。
基金赚钱的方式是其受到次贷危机影响的根源——高杠杆策略。为了实现足够的回报，他们一直采用该策略。基金向大型金融机构隔夜借贷来获得自身资产35倍的现金，然后用这些现金来购买资产创造营收。隔夜借贷通常并不仅限于“隔夜”这样短的时间，可以用两三天，也可以达到一两周。比如，主基金有1美元，就可以借35美元来做生意。假如这35美元收取0.5％的利息，同时也产生了2.5％的利润，那么主基金就实现了70％的回报，净赚70美分。这35美元的借贷到期的当天，主基金就会又向同一金融机构，也可能是其他金融机构借贷35美元。他们用借来的钱去偿还以前的债务，而*初借来的现金还在继续产生利润。因为长期借贷利率较高，主基金宁愿担受劳务不停地滚动借隔夜贷款，也不愿寻找长期借贷。这种杠杆模式对借贷利率极其敏感，假如利息上升0.5％到了1％，则主基金的盈利下降到52.5美分，就会立刻让主基金盈利暴跌28％。
几乎所有的投资银行都采用这样的方法利用外部短期资金赚取钱财，这种策略实际上并非主基金所独有，只存在一个杠杆比例大小的问题。他们使用这样高杠杆能够以小搏大，获得很高的收入，但是也使得他们手里现金短缺。当然求之不得的是投资者带着现金纷纷地涌入，但是当有许多人要撤资的时候却令奇欧菲极其头痛。伴随次贷市场的恶化，2006年9月，主基金遭到了首次大规模提款。“我们需要足够的流动资金。”麦修·坦宁在给拉尔夫-奇欧菲的电邮中说。作为应对，奇欧菲与坦宁想方设法说服了巴克莱提供了4亿美元，建立了另外一个基金，名叫贝尔斯登高等级结构化信用增强杠杆基金（Bear Steams High-Grade Structured Credit Enhanced Leveraged Fund）。这个基金也同主基金一样，投资于结构化信用，只是应用了一百倍的杠杆，以追求更高的收益。但是实际上，他们创建这个新基金的目的是为了解决现金问题，即通过三倍于原先的杠杆，人为地加大更高的现金流。这一次，他们决定使用长期借贷，而不是隔夜借贷，以求信贷运转良好，减少利率波动的影响。大约一半的主基金投资者被奇欧菲和坦宁他们说服了，以资产转移的形式转到新基金里，但是随着抵押贷款市场的恶化，此时市场已是强弩之末。再高的杠杆也不能发挥威力，他们所持有的结构化抵押贷款证券已经大幅缩水了。奇欧菲又试图靠卖空来返本，但是卖空都没有人接手了，由于市场流量已经基本枯竭了。
2007年春天的时候，麦修·坦宁在给拉尔夫·奇欧菲的电子邮件中说：“对目前的市场，我感到很担心。”奇欧菲回答道：“信不信由你，但是我还能说服人们往里增加投资。我觉得我们现在就应该把基金关闭。”但是就在三天之后，他们却仍然向投资者们保证，基金的未来仍然一片光明。此时，这两个基金的价值都已经大幅缩水，拉尔夫·奇欧菲更是偷偷将自己放在主基金里的六百万美元私人财产中的两百万转移了出来，却在一个月后（4月底）欺骗投资者们说，自己在基金里投资了八百万美元。他们还小心地试图躲开政府的监管。麦修·坦宁给拉尔夫·奇欧菲发电子邮件的时候并没有使用贝尔斯登的工作邮件，而是从自己的私人邮箱发到了奇欧菲妻子的私人邮箱上。
俗话说，纸包不住火。对冲基金的问题终于爆发了。一开始，拉尔夫·奇欧菲试图成立一个叫作Everquest Financial的新实体，用这两个对冲基金手中的抵押贷款作为资产发售给公众。但是6月的时候，商务周刊和华尔街日报发现了奇欧菲在这个新实体上玩的花样，然后把它曝了光，贝尔斯登被迫撤销了该实体。这一事件使得对冲基金的投资者和债主们产生了不祥的预感。以美林和摩根大通为首，一些投资者和借款人威胁要没收对冲基金的资产用于偿还他们的投资（术语叫作margin call）。*后，美林**个动手开始强制没收贝尔斯登的资产，从中拨取了账面价值8亿5千万美元的证券，但是只能拍卖掉其中大约1亿美元。尘埃落定之后，这些投资者和债主们估计，算上高级证券，这两个对冲基金的实际价值，其实也只有贝尔斯登估计的50％左右。
2007年6月14日，贝尔斯登宣称，因抵押贷款市场走低，公司在2007年**季度的收益比上一年同期下降10％。6月22日，为了拯救主基金，贝尔斯登开始申请32亿美元贷款。同时，为拯救增强杠杆基金，贝尔斯登还在寻找其他资助。7月16日，贝尔斯登宣布，这两个对冲基金几乎全部亏本，被迫关闭，损失16亿美元。8月1日，这两个基金的投资者起诉贝尔斯登及其管理层。8月5日，贝尔斯登联席总裁兼联席首席运营官沃伦·斯佩克特（Warren Spector）引咎辞职，艾伦·施瓦茨（Alan Schwartz）成为公司唯一总裁。随后，贝尔斯登开始积极地试图寻求外部投资，甚至和著名投资者沃伦·巴菲特有过接触。但是显然，巴菲特对贝尔斯登的协议并不感兴趣，此时的贝尔斯登对于沃伦·巴菲特来说完全是一子险棋。事后证明，这个传奇式投资者的决定是非常明智的。但是贝尔斯登方面不仅完全不以为然，而且也没有因此意识到自己潜在的风险。贝方一位高管用充满贝尔斯登式自大的口气曾说：“沃伦·巴菲特只配从死人身上捡捡零钱。”他们却全然不知，六个月以后，他们自己就连零钱也没留半分了。
同年10月，贝尔斯登终于找到了一个合作伙伴。10月22日，中信证券与贝尔斯登宣布建立全面战略合作关系。中信证券同贝尔斯登互相投资约10亿美元，以此获得彼此的可转换证券，这些证券日后可转换为相应的普通股，此外双方还有权在公开市场上购人对方一定的股票。但是市场并不认为这个交易能够帮助贝尔斯登摆脱困境。9月21日，纽约时报称，因为这两个对冲基金的死亡，贝尔斯登季度亏损61％。11月15日，贝尔斯登宣布冲销了12亿美元与抵押贷款证券相关的坏账，并预计2007年公司将面临成立84年来的首次亏损。
　　……