徐远的投资课·实战篇:投资案例实战分析

**篇 见微知著一花一世界，一叶一如来。看清一件小事，就看清了整个世界。本篇分析三个案例，把逻辑推到极简，把熵值降到*低。中行原油宝是挂钩期货的理财产品，相当于买期货，风险很高，不适合普通投资者。原油宝事件，显示了金融创新的盲动和金融监管的漏洞。茅台酒的逻辑，和大城市房产是一样的：供给有限，需求无限，很难替代，而且可以抗通胀，可以投资。简言之，都既是高端消费品，也是安全金融资产。茅台股价的靓丽表现，和大城市房价的上涨，背后是同一种驱动力，都是中国的经济增长、消费升级、财富保值。科创板推出ETF，是一种很好的投资工具，可以分散风险，同时分享科创板成长的收益。不过，如果估值太贵，就可以再等等。投资很简单，就是低买高卖，太贵的时候不着急。**章 中行原油宝事件：错误的和正确的教训！2020年，中行的“原油宝事件”引起很大关注。和很多金融事件相比，这件事有一点很特殊：很多投资者不仅赔光了本金，还要被追加损失。比如说，小王买了1万元的原油宝，*后不仅这1万元赔光了，还倒过来欠银行2万元。这样的事情，可以说是闻所未闻。网上有笑话说，前两年的网络贷款，也就是P2P（个人对个人）贷款，虽然让投资者损失惨重，但比较之下其实很安全，毕竟只会损失本金。根据媒体的公开报道，中行原油宝有6万多客户，保证金余额共42亿元，不仅这42亿元全部损失，客户还倒过来欠中行58亿元，总共损失100亿元以上。而且，这6万多户投资者，很多并不是专业的玩家，其中2/3是投资5万元以下的散户，其中不少是中老年人。这个事情爆发以后，市场上有很多议论，有批评中行不专业的，有批评这个产品设计不合理的，还有批评海外的交易所合谋来欺骗中国投资者的。其中有一些合理的批评，也有一些误解。在这个事件中，*重要的不是批评谁，而是要正确分析，从中吸取正确的教训。为了吸取正确的教训，我们要搞清楚几点。**， 原油宝产品的机制到底是什么？这个产品虽然细节很复杂，但基本原理其实很简单，就是挂钩原油期货的一种理财产品。这里的重点是，这个产品挂钩的是原油期货，不适合非专业的普通投资者。第二， 为什么投资者会倒贴？导致投资者倒贴的直接原因，是原油期货的价格变成了负数。价格变成负数，听起来很奇怪，那么你可以问一下，这种情况是合理的吗？是历史上**次出现吗？我在下文会告诉你，历史上已经出现过很多次负价格，这并不奇怪。投资者不知道负价格就去买，才是奇怪的事情。第三， 价格为负，隐含着一个关键问题，就是投资者要负无限责任，即损失可以无穷大，这是合法的吗？这和现代商业的“有限责任”原理，是一致的吗？后面我会告诉你，期货出现负价格是合法的，期货交易是无限责任的，并不违反“有限责任”的一般原理。第四， 在前面三点分析的基础上，中行“原油宝事件”对我们有什么启发，应该吸取什么教训？中行的产品设计和风险控制显然是有问题的，不然投资者不会有这么大的损失。但是对于投资者而言，更重要的是提高自己的投资认识，避免类似的悲剧重复发生。以上四点是基本分析思路，我也预告了基本结论，下面我们一步一步展开分析。**个问题：原油宝这个金融产品，基本机制是什么？原油宝这个金融产品机制的细节很复杂，但是基本原理很简单。投资者买了这个产品，相当于买了国外的原油期货，中行相当于充当了投资者买卖国外原油期货的通道。虽然这说起来很简单，但是因为涉及原油期货，所以有很多细节里都隐藏着风险。比如，期货是有到期日的，不像股票一样可以长期持有，这次“原油宝事件”涉及的合约是2020年5月到期，*后交易日2020年4月21日。那到期之前怎么办？一个办法是清仓，也就是卖掉。另一个办法是展期，也就是卖掉到期的期货，同时买入一个远期的、还没到期的期货，相当于延长这个期限。这次“原油宝事件”投资者之所以遭受损失，就是因为到期没有及时展期，然后被市场上的炒家阻击，价格变成了负数，*后损失惨重。你可能会说，那展期不就行了吗？没有这么简单，很多时候细节决定成败。比如说，什么时候展期？到期之前几天展期？举个例子。工商银行、建设银行也有类似的产品，产品设计和原油宝很类似，但是展期的日期是到期之前5个交易日。看起来很好，可是展期之后，很多客户发现损失惨重，本来买的是400桶原油，展期之后只剩下300多桶，损失超过20%。面对这样的损失，是展期，还是卖掉算了？如果卖掉，你会不会不甘心？有没有勇气承认错误，斩仓收手？面对真金白银，才是考验投资智慧的时候。再比如，期货波动很大，会升水或者贴水，展期的时候应该怎么考虑？不要小看这些细节，这些虽然看起来是小问题，但其实都是大问题，一不小心就是好几个百分点的损失，相当于普通投资者一年的收益。如果没弄清这些问题，没想好怎么处理，*好不要碰这类产品。原油宝的机制，简单概括就是买原油期货，中行提供了一个买卖期货的通道，挣做通道的钱。既然是期货，就有很大的风险，包括到期、展期、升水、贴水等。这些词，你听起来可能很陌生，可这还不是*困难的。原油期货是商品期货，要买的话就要深刻理解原油的价格波动，这个要求很高，不仅要理解宏观经济、理解原油市场，还要理解地缘政治，每一项都很复杂。说实在的，关于“原油宝事件”，我有一点非常不明白，为什么那么多人凭“抄底”两个字就拿着真金白银冲了进去？我自己研究了很多年的宏观经济，也研究了很多年的投资，算是懂一点宏观经济和原油市场，也懂一点地缘政治的，但也只能说是略懂，不敢说很懂。我从来不敢做原油期货，因为知道里面门道很多。我不明白为什么那么多散户胆子这么大，敢做原油期货，也不明白这些大银行怎么会设计一款链接原油期货的理财产品。设计这个产品也就罢了，为什么还卖给那么多“小白”？在这本书里，我会专门讲金融衍生品，包括期权、期货等，具体细节你可以在相对应的章节中学习。关于金融衍生品，我的讲法几乎和所有专家都不一样，要点只有一句话：尽量不要碰。如果一定要碰，我也教你一些相对稳妥的办法。为了讲清楚这两，我会举很多例子给你剥开金融衍生品的华丽外衣，让你看清它的本质。第二个问题：原油期货价格负值很奇怪吗？这次“原油宝事件”，一个争议的焦点是期货的价格居然是负的，*低的时候达到–40.32美元/桶，*后收盘价格是–37.63美元/桶。看到这个数值，很多人觉得很奇怪，甚至觉得里面有阴谋，是国外机构阻击中国的原油多头，专门对付中国投资者的。类似这样的阴谋论很流行，阴谋论虽不一定全错，但是困难在于没法进一步分析，既找不到证据证实，也找不到证据证否，只能说说而已。*后只能比谁的口才好、谁的嗓门大，或者谁能够睁着眼睛说瞎话，还说得头头是道。好在原油宝这个事情没那么复杂，我们只需要问一个问题：这是商品期货价格**次出现负值吗？还是历史上曾出现过？如果历史上出现过，就说明这很正常，符合交易规则，我们要做的是去理解这个规则。其实商品的价格为负，并不奇怪。我先举一个例子。2015年7月26日，美国南加州地区的很多居民发现，他们的用电价格居然是负的。什么意思呢？就是此时用户多用电不仅不交钱，反而会收到补偿，而电力公司需要为自己发的电支付费用，让用户用。南加州在美国并不偏僻，而是很繁华的地区，美国第二大城市洛杉矶就在这个地区，人口众多。那为什么会这样呢？原因在于这个地区主要利用太阳能和风能发电，当太阳能和风能很足的时候，发电量就很大。电力很难存储，必须用掉，否则发电机组就要停转，这在技术上成本很高。这和炼钢锅炉的道理一样，必须持续开着，保持高温燃烧，关一次成本很高。因此电力公司付钱给居民，让他们把电用掉，以保持发电机组的正常运行。其实，负电价在历史上并不罕见，除了美国，英国、德国、荷兰等国家都出现过负电价的情况，原理就是刚才讲的，需要把电用掉，以维持机组的运行。电力价格为负，基本原理是电的存储成本非常高，这个原理在石油上也适用。原油有很高的运输和储存成本，绝大部分投资者都无法承担这样的成本，因此负价格相当于付运输存储费用。不仅石油，天然气也存在同样的情况，历史上天然气的价格也经常为负。一个做商品期货的朋友告诉我，天然气期货有个别称，叫“寡妇制造者”，意思是投资天然气期货风险特别大，不少老手也会倾家荡产，甚至跳楼。期货炒家跳楼，孩子老婆就成了孤儿寡母，因此天然气期货被称为“寡妇制造者”。所以，原油的价格为负并不奇怪。对于市场上有关这次事件是针对中行投资者的阻击这样的分析，我想说两点。**：期货市场上的阻击本来就很正常，会经常发生，并不是专门针对某一个固定的人，而是针对所有做出错误决策的人。第二，要想不被阻击，就不要参与。尤其是散户，在这个市场上，其实就是充当韭菜的。金融市场看起来很炫，其实很残酷。这就是为什么我在讲投资时反复讲，投资*重要的一点是稳健，不懂的东西不要投。第三个问题：期货负价格的隐含假设——无限责任，是合法的吗？这个问题很重要。价格可以为负，就隐含着一个关键问题，就是投资者要负无限责任，也就是损失可以无穷大。为什么这个问题很重要呢？因为这可能会让投资者血本无归，倾家荡产，这已经很严重了。更重要的是，这里还涉及一个基本的商业原则。现代商业社会中有一个基本原则，叫作“有限责任”。很多公司的名称中都带有“股份有限公司”“有限责任公司”的字样，意为投资者、经理人对于公司的债务只负有限责任。公司经营不善、资不抵债了，债权人*多让公司破产清算，不能到老板家里拿东西抵债。买股票、债券的损失，也是以投资额度为限的，*多赔完本金，不能连带其他没有投资的资金。这里的有限责任，是保护经营者、投资者的。有了这层保护，经营者和投资者才愿意承担风险、进行探索。总体上，有限责任制度对社会是有益的，是社会的一大进步。既然有限责任是基本商业原则，那期货的无限责任是合法的吗？答案是合法的。虽然“有限责任”是一个基本原则，但是期货不一样，是一个例外，期货交易是无限责任的，价格可以为负。换句话说，期货交易本来就不遵守“有限责任”的规则。比如说，期货交易合约里都有一条：保证金不足的时候，要追加保证金。这里的追加保证金，其实就包含了无限责任的意思。根据中国证监会的规定，客户在进行期货交易之前，都要签署一份法律文件——《期货交易风险说明书》。说明书中**句话就指出：“进行期货交易风险相当大，可能发生巨额损失，损失的总额可能超过您存放在期货公司的全部初始保证金以及追加保证金”。损失总额超过全部保证金，当然就不以投资额为限制了，这就相当于无限责任了。在中行的原油宝案例中，原油宝适用的《中国银行股份有限公司个人账户商品业务交易协议》有明确的规定：“因各类原因产生客户交易专户透支、资金不足的事实时，客户负有及时补足资金的义务，客户同意银行有权暂时冻结其签约账户，客户应在银行通知的时间内补足交易专户内的资金。”因此，合约里是有明确说明的，无限责任本身不是问题。但是，对于无限责任的解释和告知，可能是一个问题。我不清楚中国银行以及其他发行类似原油宝产品的商业银行，有没有真正做到风险告知。比如这个产品背后链接的是期货，期货风险很大，而且是无限责任，不适合普通投资者。这些基本常识，银行的销售人员应该反复给投资者说清楚。*后，我们讨论一下从“原油宝事件”中，我们应该吸取什么教训。我不想给你讲敬畏市场、尊重市场，也不想给你讲更多的期货专业知识。在这里，我只想给你讲：什么是投资，你应该如何投资，如何设定自己的投资目标？我曾经讲过，投资是做自己懂的事情，在超出自己知识边界的产品上，你是在赌博，不是在投资，很容易成为被人收割的韭菜。希望原油宝这个例子，能够帮助你加深对这句话的理解。