交易对手信用风险、抵押品和融资:所有资产类别的定价案例

目 录 起因ⅩⅤ 缩写与符号ⅩⅩⅤ 第１篇 交易对手信用风险、抵押品和融资 １ 引言３ １１ 关于信用估值调整（ＣＶＡ）的一场对话３ １２ 风险度量：信用ＶａＲ ４ １３ 风险暴露、当前风险暴露（ＣＥ）、潜在未来风险暴露（ＰＦＥ）、 预期正风险暴露（ＥＰＥ）、预期风险暴露（ＥＥ）和 违约风险暴露（ＥＡＤ） ７ １４ 风险暴露和信用ＶａＲ ８ １５ 插曲：Ｐ和Ｑ ９ １６ 《巴塞尔协议》１１ １７ ＣＶＡ和模型依赖１２ １８ ＣＶＡ的输入值和数据问题１３ １９ 新兴资产类别：长寿风险１４ １１０ ＣＶＡ和错向风险１６ １１１ 《巴塞尔协议Ⅲ》：ＣＶＡ的ＶａＲ和错向风险１７ １１２ ＣＶＡ估值中的矛盾：模型风险和偿付风险１９ １１３ 双边交易对手风险：ＣＶＡ和ＤＶＡ ２０ １１４ ＣＶＡ和ＤＶＡ中的首先违约２３ Ⅳ 交易对手信用风险、抵押品和融资：所有资产类别的定价案例 １１５ ＤＶＡ盯市和ＤＶＡ套期保值２４ １１６ ＣＶＡ和ＤＶＡ中清算的影响２５ １１７ 清算的传染２６ １１８ ＣＶＡ和ＤＶＡ中的抵押建模２８ １１９ 再抵押２９ １２０ 净额结算２９ １２１ 融资３０ １２２ 对冲交易对手风险：ＣＣＤＳ ３２ １２３ 重组交易对手风险：ＣＶＡ－ＣＤＯｓ和保证金借贷３４ ２ 背景４０ ２１ 违约的定义：６个基本案例４０ ２２ 风险暴露的定义４２ ２３ 信用估值调整（ＣＶＡ）的定义４５ ２４ 交易对手风险缓释工具：净额结算４７ ２５ 交易对手风险缓释工具：抵押４９ ２５１ 信用支持附件（ＣＳＡ） ４９ ２５２ 新标准ＣＳＡ的ＩＳＤＡ提案５１ ２５３ 抵押作为缓释工具的有效性５１ ２６ 融资５２ ２６１ 对融资成本建模的首次攻击５３ ２６２ 一般融资理论及其递归本质５４ ２７ ＣＶＡ的在险价值（ＶａＲ）和预期损失（ＥＳ） ５４ ２８ 监管者和《巴塞尔协议Ⅲ》的困境５６ ３ 交易对手风险建模５８ ３１ 企业价值（或结构化）模型５８ ３１１ 几何布朗假设５９ ３１２ Ｍｅｒｔｏｎ模型５９ ３１３ Ｂｌａｃｋ和Ｃｏｘ（１９７６）模型６２ ３１４ 信用违约互换和违约概率６６ ３１５ 针对ＣＤＳ的Ｂｌａｃｋ－Ｃｏｘ（Ｂ＆Ｃ）模型校正：问题６８ ３１６ ＡＴ１Ｐ模型７０ ３１７ 基于ＡＴ１Ｐ的案例研究：雷曼兄弟违约史７１ ３１８ 建议７４ ３１９ ＳＢＴＶ模型７５ ３１１０ 基于ＳＢＴＶ的案例研究：雷曼兄弟违约史７６ ３１１１ 建议７８ ３２ 企业价值模型：多名称情景下的提示７９ ３３ 简约（强度）模型８０ ３３１ ＣＤＳ校正和强度模型８１ ３３２ 针对单个ＣＤＳ强度校正的一个简化公式８６ ３３３ 随机强度：ＣＩＲ模型族８８ ３３４ Ｃｏｘ－Ｉｎｇｅｒｓｏｌｌ－Ｒｏｌｌ短期利率模型８８ ３３５ 时间非齐次情况：ＣＩＲ＋＋模型９１ ３３６ 随机扩散强度还不够：加入跳跃的ＪＣＩＲ （＋＋）模型９１ ３３７ 跳跃扩散ＣＩＲ模型（ＪＣＩＲ） ９２ ３３８ 市场不完备性和违约不可预期性９５ ３３９ 进一步的模型９５ ３４ 强度模型９５ ３４１ 相依结构的变量选择９５ ３４２ 企业价值模型？ ９７ ３４３ Ｃｏｐｕｌａ函数９７ ３４４ Ｃｏｐｕｌａ函数校正、ＣＤＯｓ和对Ｃｏｐｕｌａ函数的批评１０４ 第２篇 交易对手风险定价：单边ＣＶＡ ４ 单边ＣＶＡ和利率产品净额结算１０９ ４１ 迈向ＣＶＡ定价公式的步１１０ ４１１ 对称与非对称１１０ Ⅵ 交易对手信用风险、抵押品和融资：所有资产类别的定价案例 ４１２ 交易对手违约过程的建模１１２ ４２ 概率框架１１３ ４３ 单边交易对手风险的一般定价公式１１５ ４４ 利率互换（ＩＲＳ）组合１１８ ４４１ 单个ＩＲＳ的交易对手风险１１９ ４４２ 带净额结算时ＩＲＳ组合的交易对手风险１２３ ４４３ 漂移冻结近似１２５ ４４４ 三矩量匹配技术１２７ ４５ 数值检验１２９ ４５１ 案例Ａ：具备共同截止支付时间的ＩＲＳ １３０ ４５２ 案例Ｂ：具备双边初期重置时间的ＩＲＳ １３２ ４５３ 案例Ｃ：具备首先为正然后为负现金流的ＩＲＳ １３２ ４５４ 案例Ｄ：具备首次为负然后为正现金流的ＩＲＳ １３７ ４５５ 案例Ｅ：具有首先次交替现金流的ＩＲＳ １４４ ４６ 结论１４５ ５ 利率的错向风险１４７ ５１ 建模假设１４８ ５１１ Ｇ２＋＋利率模型１４９ ５１２ ＣＩＲ＋＋随机强度模型１５０ ５１３ ＣＩＲ＋＋模型：ＣＤＳ校正１５１ ５１４ 利率／信用价差相关性１５３ ５１５ 向信用价差加入跳跃１５４ ５２ 数值方法１５５ ５２１ 离散方案１５５ ５２２ 模拟强度跳跃１５５ ５２３ “美式蒙特卡洛”（Ｐａｌｌａｖｉｃｉｎｉ，２００６） １５６ ５２４ 可赎回偿付１５６ ５３ 结果和讨论１５７ ５３１ 单一ＩＲＳ中的错向风险１５７ ５３２ 带轧差ＩＲＳ组合的错向风险１５８ ５３３ 欧式互换权中的错向风险１５９ ５３４ 百慕大互换权中的错向风险１６１ ５３５ ＣＭＳ价差期权中的错向风险１６２ ５４ 或有ＣＤＳ（ＣＣＤＳ） １６２ ５５ 结果解释和结论１６３ ６ 具备错向风险的商品单边ＣＶＡ １６５ ６１ 原油互换和交易对手风险１６６ ６２ 建模假设１６８ ６２１ 商品模型１６８ ６２２ ＣＩＲ＋＋随机强度模型１７０ ６３ 远期和期货价格１７１ ６３１ 无错向风险的商品期货ＣＶＡ １７２ ６３２ 具有错向风险的商品期货的ＣＶＡ １７３ ６４ 互换和交易对手风险１７３ ６５ 商品互换的ＵＣＶＡ １７５ ６５１ 付款方视角的交易对手风险：航空公司计算交易对手风险１７６ ６５２ 收款方视角的交易对手风险：银行计算交易对手风险１８０ ６６ 巴塞尔错向风险乘数的不足１８３ ６７ 结论１８３ ７ 具备错向风险信用产品的单边ＣＶＡ １８４ ７１ 具有交易对手风险的ＣＤＳ简介１８４ ７１１ 本章的结构１８６ ７２ 建模假设１８７ ７２１ ＣＩＲ＋＋随机强度模型１８８ ７２２ ＣＩＲ＋＋模型：ＣＤＳ校正１８９ ７３ 内嵌于ＣＶＡ定价中的ＣＤＳ期权１９１ ７４ 信用违约互换的ＵＣＶＡ：一个案例研究１９２ Ⅷ 交易对手信用风险、抵押品和融资：所有资产类别的定价案例 ７４１ 改变Ｃｏｐｕｌａ函数参数１９３ ７４２ 改变市场参数１９８ ７５ 结论１９８ ８ 具备错向风险的权益单边ＣＶＡ ２００ ８１ 没有完全混合模型的权益产品交易对手风险２０１ ８１１ 根据交易对手ＣＤＳ数据的ＡＴ１Ｐ校正２０１ ８１２ 权益回报互换中的交易对手风险２０３ ８２ 混合权益结构化模型的交易对手风险２０６ ８２１ 信用模型２０７ ８２２ 权益模型２０９ ８２３ 从障碍期权到权益定价２１１ ８２４ 权益和权益期权２１４ ８３ 模型校正和实证结果２１６ ８３１ ２００９年的ＢＰ和ＦＩＡＴ ２１７ ８３２ 市场预期中的不确定性２２２ ８３３ 进一步的结果：２００８年的菲亚特和２０１０年的英国石油公司２２５ ８４ 交易对手风险和错向风险２２９ ８４１ 确定性违约障碍２３１ ８４２ 违约障碍的不确定性２３７ ９ 外汇交易的单边ＣＶＡ ２４５ ９１ 两种货币时的定价：基础２４７ ９２ 固定端对固定端汇率ＣＣＳ的单边ＣＶＡ ２５１ ９２１ 近似估计交叉货币互换利率的波动率２５７ ９２２ 外汇相关性的参数化２５９ ９３ 存在浮动汇率时跨货币互换的单边ＣＶＡ ２６５ ９４ 为什么需要交叉货币基差？ ２６８ ９４１ Ｆｕｊｉ、Ｓｈｉｍａｄａ和Ｔａｋａｈａｓｈｉ（２０１０）的方法２６９ ９４２ 抵押率与无风险利率２７１ ９４３ 完全抵押的结果２７２ ９５ 实践中ＣＣＳ的ＣＶＡ ２７３ ９５１ 改变ＣＣＳ的货币性２７８ ９５２ 改变波动率２８０ ９５３ 改变汇率相关性２８１ ９６ 更替与流动性成本２８２ ９６１ 合成或有ＣＤＳ：更替２８３ ９６２ 流动性估值方法的扩展２８６ ９７ 结论２８９ 第３篇 高级信用风险和融资风险定价 １０ 新一代交易对手和融资风险定价２９３ １０１ 本书高级部分的引言２９３ １０２ 之前我们看到的：单边ＣＶＡ ２９５ １０２１ 近似：违约分装和独立性２９７ １０３ 单边债务估值调整（ＵＤＶＡ） ２９７ １０４ 单边风险和ＤＶＡ ２９８ １０５ ＤＶＡ的不良成分３００ １０５１ 从信用质量的自身恶化中获利３００ １０５２ ＤＶＡ对冲？ ３０１ １０５３ ＤＶＡ：会计与资本要求３０２ １０５４ ＤＶＡ：总结与现实主义争论３０３ １０６ 清算：无风险或者重置？ ３０４ １０７ 能忽视首次违约时间吗？ ３０５ １０７１ 无首次违约的简化公式：权益远期的例子３０６ １０８ 偿付风险３０７ １０９ 抵押、缺口风险和再抵押３０８ １０１０ 融资成本３１１ １０１１ 重构交易对手风险３１２ Ⅹ 交易对手信用风险、抵押品和融资：所有资产类别的定价案例 １０１１１ ＣＶＡ波动率：错向风险３１３ １０１１２ 浮动保证金借贷３１３ １０１１３ 全面估值３１５ １０１２ 结论３１６ １１ 对融资成本建模的首次攻击３１８ １１１ 问题３１９ １１２ 对融资和贴现的进一步审视３２０ １１３ Ｍｏｒｉｎｉ和Ｐｒａｍｐｏｌｉｎｉ（２０１０）提出的方法３２１ １１３１ 借款方的例子３２２ １１３２ 贷款方的情况３２４ １１３３ ＤＶＡ的争议性作用：借款方３２５ １１３４ ＤＶＡ的争议性作用：贷款方３２６ １１３５ 讨论３２７ １１４ 关于融资的下一步讨论３２８ １２ 双边ＣＶＡ－ＤＶＡ和利率产品３２９ １２１ 双边交易对手风险的无套利定价３３１ １２１１ 对称与非对称３３６ １２１２ 信用质量的恶化和正向盯市３３７ １２２ 建模假设３３７ １２２１ Ｇ２＋＋利率模型３３７ １２２２ ＣＩＲ＋＋随机强度模型３４０ １２２３ ＣＤＳ期权的实际市场数据集３４１ １２３ 数值方法３４３ １２４ 结果和讨论３４４ １２４１ 单个ＩＲＳ中的双边ＶＡ ３４５ １２４２ 带净额结算的ＩＲＳ组合中的双边ＶＡ ３４９ １２４３ 奇异利率产品中的双边ＶＡ ３５６ １２５ 结论３５７ １３ 抵押、轧差、清算和再抵押３５９ １３１ ＩＳＤＡ主协议下的交易３６１ １３１１ 数学配置和ＣＢＶＡ定义３６１ １３１２ 抵押延迟和争端解决３６２ １３１３ 清算轧差规则３６３ １３１４ 抵押品的再抵押３６４ １３２ 抵押机制下的双边ＣＶＡ公式３６５ １３２１ 收集ＣＶＡ贡献３６５ １３２２ ＣＢＶＡ一般公式３６７ １３２３ ＣＣＶＡ和ＣＤＶＡ的定义３６８ １３３ 清算量评估３６９ １３４ 含抵押双边信用估值调整的特例３７０ １３５ 关于抵押机制的例子３７１ １３５１ 完全抵押３７１ １３５２ 通过保证金的抵押３７２ １３６ 结论３７３ １４ 清算和风险传染：以简单偿付为例３７５ １４１ 清算建模和早期工作简介３７５ １４１１ 清算建模：背景３７６ １４１２ 关于清算的法律文书３７７ １４１３ 文献３７７ １４１４ 无风险与重置清算：现实顺序３７７ １４２ 经典单边和双边估值调整３７９ １４３ 双边调整和清算：无风险或重置？ ３８０ １４４ 量化分析和数值例子３８０ 传染问题３８４ １４５ 结论３８７ Ⅻ 交易对手信用风险、抵押品和融资：所有资产类别的定价案例 １５ 利率和信用产品的双边抵押ＣＶＡ和ＤＶＡ ３８９ １５１ 利率互换的ＣＢＶＡ ３９０ １５１１ 改变保证金频率３９１ １５１２ 检查风险暴露图像３９２ １５１３ 再抵押比完全无抵押更差的情况３９４ １５１４ 改变相关性参数３９５ １５１５ 改变信用价差波动率３９７ １５２ 信用传染建模３９９ １５２１ ＣＤＳ价格过程３９９ １５２２ 生存率的计算４０１ １５２３ 违约事件依赖性建模４０３ １５３ 信用违约互换的ＣＢＶＡ ４０４ １５３１ 改变Ｃｏｐｕｌａ函数参数４０５ １５３２ 探寻传染风险４０７ １５３３ 改变ＣＤＳ的货币性４０８ １５４ 结论４１０ １６ 在抵押合约中包含保证金成本４１２ １６１ ＩＳＤＡ主协议下的交易４１３ １６１１ 抵押应计利率４１４ １６１２ 抵押管理和保证金成本４１５ １６２ 带保证金成本的ＣＢＶＡ一般公式４１７ １６２１ 完全抵押４１８ １６２２ 期货合约４１９ １６３ 改变抵押货币４１９ １６３１ 外汇保证金成本４１９ １６３２ 结算流动性风险４２０ １６３３ 带外汇抵押品的单货币合约中的缺口风险４２１ １６４ 结论４２１ １７ 融资估值调整（ＦＶＡ）？ ４２２ １７１ 处理融资成本４２３ １７１１ 中央清算、中央交易对手和本书４２３ １７１２ 高水平特征４２４ １７１３ 单笔交易（微观）和同质（宏观）融资模型４２５ １７１４ 关于融资和抵押的早期文献４２６ １７１５ 在信用和债务估值调整中包含ＦＶＡ ４２７ １７１６ ＦＶＡ不是ＤＶＡ ４２８ １７２ 包含抵押和融资的双边估值调整价格４２８ １７３ 融资风险和流动性政策４３０ １７３１ 融资、对冲和抵押４３０ １７３２ 流动性政策４３１ １７４ 带融资成本的ＣＢＶＡ定价公式（ＣＦＢＶＡ） ４３６ １７４１ ＣＦＢＶＡ定价公式的迭代解４３６ １７４２ 扩散配置中的衍生合约融资４３８ １７４３ 通过衍生品市场的实施对冲策略４４１ １７５ 详细的例子４４２ １７５１ 带抵押的融资４４３ １７５２ 由ＣＣＰ定价的抵押合约４４４ １７５３ 处理自身信用风险：ＦＶＡ和ＤＶＡ ４４５ １７５４ 获得关于ＦＶＡ和ＤＶＡ的早期结果４４６ １７６ 结论：ＦＶＡ及其扩展４４７ １８ 非标准资产类别：长寿风险４４９ １８１ 长寿市场导引４４９ １８１１ 长寿互换市场４５０ １８１２ 长寿互换：抵押和信用风险４５１ １８１３ 指数长寿互换４５５ １８１４ 内生信用抵押和含融资的互换利率４５５  交易对手信用风险、抵押品和融资：所有资产类别的定价案例 １８２ 长寿互换：偿付４５７ １８３ 长寿互换的盯市４６０ １８４ 交易对手和自身违约风险、抵押与融资４６３ １８５ Ｂｉｆｆｉｓ等（２０１１）建模范式的一个例子４６７ １８６ 关于Ｂｉｆｆｉｓ等（２０１１）结果的讨论４７１ １９ 结论与进一步工作４７６ 参考文献４８３