证券投资学(金融学研究生核心教材系列;推荐教材)

第1章 资产定价理论
1.1 资产定价理论的基本思想
1.1.2 一般均衡思想和无套利思想
在经济学的一般均衡框架中*早纳入不确定性因素的开创性文献，是由阿罗和德布鲁（Arrow and Debru，1953）做出的。在这篇文章中，阿罗和德布鲁引入了“状态”的概念来描述不确定性。“状态”是一个外生的随机变量，它是指未来可能出现的多种可能性。然后，将商品与状态相结合，即在各种不同的状态下，该商品可以获得用货币或物品来表示的报偿（payoff），这种商品就是阿罗一德布鲁范式下的“状态相依商品”。我们发现，在阿罗和德布鲁对商品的界定中，他们实际上扩大了商品的外延，即这种商品的概念既可以包括传统的商品，也可以包括金融资产。从本质上说，这种“商品”实际上是一种“权利束”，它代表可以在未来某种状态发生的前提下获得某种报偿的权利。这样，阿罗和德布鲁**次把不确定性引入了一般均衡的框架，从而为现代金融学奠定了基础。但我们很容易发现，阿罗和德布鲁关于“广义商品”的界定，实际上将金融产品同普通的商品混淆了起来，并没有揭示出金融市场的不确定性本质。因为阿罗和德布鲁的一般均衡框架隐含了完全市场的前提，在这样一个市场上，每一种状态都有相应的证券对应，如同每一种可能发生的金融风险都有保险一样，这与现实金融市场的特征是不符的。如果在一个不完全的市场上，也就是状态的数目要远远大于金融市场上证券数目的时候，均衡是否仍然存在呢?
此后，对于金融产品定价的一般均衡分析主要沿着两条思路进行：①把完全市场的假设去掉，探讨不完全市场下的金融产品定价问题。然而，由于数学工具方面的局限性，沿着这条思路进行的努力遭受了很大的挫折。②在阿罗·德布鲁范式中修改其对称信息、完全竞争等前提假设，把不对称信息、交易成本等条件考虑在内（Demsets，1968；Radner，1979；Grossman and Stiglitz，1980；等等）。**类模型由于数学上的复杂性以及模型的过于一般性，导致该类模型的可检验陸和可计算性非常差，因而一般局限在数理经济学研究的范围内；第二类模型由于加入了更加契合实际的前提假设，因而在解释现实问题时拥有非常强大的说服力，其经济学意义也比较明显。这类模型虽然同样难以避免可检验性和可计算性差的缺点，但其理论前景是比较明朗的。
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