货币政策、融资约束与公司投资研究

　　《货币政策：融资约束与公司投资研究》：　　1963年，弗里德曼与施瓦茨（Schwartz，当时美国国内经济研究局的研究员）合著的经典著作《美国货币史》问世。在这《货币政策：融资约束与公司投资研究》中，他们提出了对早期凯恩斯学派的反驳。他们认为，大萧条时期的货币政策并不宽松，相反，大萧条时期的货币政策紧缩程度超过了以往任何时候①。弗里德曼和施瓦茨指出，在大萧条时期，大量银行倒闭，引发了美国历史上*为严重的货币供给量收缩，因此货币政策可以解释美国历史上*严重的经济收缩，从而大萧条时期发生的情况不能成为货币政策无效的证据。　　凯恩斯主义者可能会用大萧条时期的低利率作为论据来反驳弗里德曼和施瓦茨的观点，但是，大萧条时期的利率水平真的很低吗？实际情况是，尽管大萧条时期美国国债和高信用级别的的企业债券利率很低，但当时低信用级别的企业债券（Baa级企业债券）的利率水平却在*严重的经济收缩阶段（1930-1933年）达到了历史的*高点。如果从这个标准来说，利率水平很高，货币政策是紧缩的。　　这里面蕴含着一个道理，尽管绝大多数的宏观经济分析会假定只有唯一的利率，但是在现实中存在着许多利率，而且这些利率反映的内容大不相同。在正常时期，绝大多数利率的变化是相继发生的，因此把它们看作一个利率，并且仅考察一个具有代表性的利率不会产生误导作用，但事实并非总是如此。在一些非常时期（例如大萧条时期），不同证券利率的差别可能会很大。在这种情况下，仅仅分析美国国库券或者其他低风险债券利率的结构模型（即早期凯恩斯主义者采用的方法）就是错误的。　　早期的凯恩斯主义者误认为大萧条时期货币政策是宽松的另一个原因（或许是更重要的原因）是，他们把目光集中在了名义利率水平上。在通货紧缩时期，由于物价水平降低，较低的名义利率水平并不代表真实的借款成本也低，也不能说明货币政策是宽松的。事实上借款成本可能会非常高昂。例如，如果公众预期物价水平以10%的速度降低，那么，即使名义利率为零，真实借款成本也会高达10010①。大萧条时期的情况正是如此，在1931-1933年的紧缩阶段，美国国库券的实际利率比随后的40年都要高②。因此，实际利率的情况反驳了早期凯恩斯主义者的观点，证明在大萧条时期，美国的货币政策并不宽松。由于货币政策在大萧条时期的作用不容否定，许多经济学家开始重新考虑货币政策重要与否的问题。　　正如前面所提到的，早期凯恩斯主义者认为，名义利率与投资支出的关联关系十分不明显，因此货币政策不能影响投资支出。货币主义者对这个论点提出了异议，他们指出名义利率与投资支出之间弱关联关系不能排除实际利率与投资支出之间的强关联关系。　　……