抵押品市场与金融管道(第三版)

中文版序 很高兴能看到我的《抵押品市场与金融管道》中文版问世。本书的主题的确是“不同寻常”的思考，希望有助于新兴市场经济体构建现代金融体系。十分感谢复旦大学王永钦教授团队和格致出版社牵头为中国的读者及时地翻译了一些技术性很强的、新颖的议题。 展望未来，本书的经济学分析表明，抵押品在全球市场中不可或缺的作用会产生重要的货币和宏观经济影响。阅读本书，读者将能进一步了解银行、货币市场基金、对冲基金和整个金融体系（包括中央银行）之间的联系。抵押品的重复使用率（或抵押品流通速度）——我自己创造的一个术语——如今在经济政策界已经广为人知。自从本书英文版第三版（2020年2月）出版以来，全球市场见证了美国国债市场发生大规模流动性“干涸”，需要美联储出手干预来润滑国债抵押品市场。金融市场中的杠杆率仍被低估（第3章），*近英国国债市场的动荡再次突显了“隐蔽性”高杠杆的重要影响。第4章向读者介绍标准的IS（投资与储蓄）和LM（流动性的需求与供给）曲线的基本知识，并强调量化宽松不单单影响货币供给，同时还会降低一些资产的货币性，因为量化宽松会将优质抵押品从对其重复使用的市场中拿走，并封存在中央银行（而且会封存多年！）。 发达经济体的中央银行如今对全球市场的影响力无处不在，这使得市场信号呈现两极分化，并削弱了货币政策的传导效果——对于中国、巴西、印度、俄罗斯和南非等新兴市场经济体来说，理解这一点尤为重要。在雷曼兄弟倒闭之前，大多数新兴市场经济体运用利率工具来匹配（或追随）发达经济体（如美国）的利率变动。然而，新兴市场经济体普遍缺乏相应的政策工具来匹配发达经济体央行资产负债表的变动（比如，当美联储、日本央行或欧洲央行决定施行大规模缩表政策时），对这一问题的讨论详见第5章至第7章。本书传达的另一条信息是，政策制定者*好能够认识到，货币的流动性和抵押品的流动性之间存在着权衡。这一想法在今天也有重要意义，因为边际的QT（量化紧缩）至少到目前为止，还几乎没有产生“T”（紧缩）的效果。LM曲线可能不会像标准教科书中那样平行移动，而是可能会旋转，或者按照一个新的角度移动。 本书还将探讨，由于大型全球性银行的资产负债表仍受到约束（《巴塞尔协议III》改革后），全球金融管道在不久的将来需要如何适应市场条件。全球抵押品托管机构（纽约银行、道富银行、欧洲清算银行、明讯银行）的作用和举措将非常重要（第8章和第9章）。中央对手方（进行衍生品清算）可能会面临一定压力，遗憾的是，这可能会由纳税人来承担（第10章至第12章）。对金融管道而言，可能更为重要的是数字资产的影响（第13章）——尤其是当这些技术成果被纳入监管范围后——这些“快速管道”可以即时结算（即T+0结算）美国国债、亚马逊股票、公司债券等传统资产或者数字资产，不需要T+1或T+2结算，这更能促进金融管道现代化（但是这些技术可能不受当前金融体系的欢迎，因为当前体系中的一些人享受着T+1或T+2结算机制所包含的日内“浮资”的好处）。 从当前来看，本书的附录文章也是新兴市场经济体未来金融管道发展的必读材料。近期发展趋势喜人，表明新兴市场经济体正在“觉醒”，并逐渐成为全球金融管道的一部分——尽管是在双边方面迈出的一小步（例如，中国A股的境外投资者无需直接在中证登登记A股的持仓情况；国际结算银行创新枢纽辖下香港中心开展了mBridge项目，该项目的参与者包括中国香港金管局、泰国银行、中国人民银行和阿拉伯联合酋长国中央银行）。官方部门也开始认识到抵押品重复使用的重要作用，这里我想引用德国央行的评论，“原则上，分布式账本技术能够在抵押品的流通速度和可用性方面提供进一步的好处”（德国央行，2020）。 我真切地希望，本书对全球金融体系基于实践的解读，能为中国的经济学课程体系（包括学者和政策制定者）带来收获。